金融监管大年下的变局和重塑【澳门新萄京最大
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摘要:2018年是金融强监管年,只有放下杠杆,资管机构才能在去通道化、防控金融风险的监管背景下获得一席之地。 近期银监、证监连续出台政策,对十九大精神及中央经济工作会议要求予以落实,继续推进金融去杠杆、去通道,防控金融风险。让资管行业回归到受人之托做...

2017年是金融监管大年,这是一个具有深刻意义的转折点,一行三会等监管机构针对资管行业、银行、公募、保险等发布一系列金融监管政策,标志着以金融自由化、影子银行、资管繁荣为特征的金融扩张周期迎来分水岭,一个金融繁荣时代落幕了,金融周期正进入下半场收缩的新时代,这是包括债券、股票等在内的大类资产在未来3年面临的大格局。

“未来银行投资非标的监管套利终将结束。”6月23日,隶属于投中集团的投中研究院提出上述观点。

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  2018年是金融强监管年,只有放下杠杆,资管机构才能在去通道化、防控金融风险的监管背景下获得一席之地。

2017年主要金融监管政策全梳理。我们梳理了2017年重要性会议、央行、银监会、证监会、保监会等发布的重要金融监管政策和文件要点。尤以大资管新规,以及银监会对于银行同业、理财、表外和资管等领域的监管是17年重中之重。

自去年以来,监管层多次出台政策规范银行表外及表内非标融资行为,以防范其中的金融风险,商业银行则通过各种创新方式在其中寻找着监管套利,但随着监管政策力度的进一步加大,银行通过各种方式投资非标之路将会更加艰难。

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  近期银监、证监连续出台政策,对十九大精神及中央经济工作会议要求予以落实,继续推进金融去杠杆、去通道,防控金融风险。让资管行业回归到“受人之托做财富管理”的本位,是目前监管对于资产管理行业的明确方向。

2017年金融监管和去杠杆迄今为止取得的成效主要有:1)宏观杠杆率整体回落,银行资产扩张增速回归到与M2、信贷等实体需求相一致的水平;2)债市微观杠杆大幅下降,监管引发银行间国债等无风险利率快速冲高的恐慌超调接近尾声;3)股份行和中小行资产扩表放缓甚至缩表,同业、理财、非标、委外业务全面收缩;4)券商资管、基金子公司等影子银行通道规模断崖式收缩。

投资非标资产有三大途径

11月23日,就央行发布关于规范资产管理业务的指导意见征求意见稿(以下简称意见稿),标普全球评级表示,中国央行拟实施的资产管理业务意见稿将会加快中国影子银行系统的转型,并有可能进一步减缓中国的信贷增长。

  在“挤水分,去杠杆”的同时,银监、证监还通过多重手段规范市场主体行为,在出政策正面引导行业发展外,监管部门还全面升级处罚力度对各类主体给予震慑。不少市场人士感受到,今年监管力度更强,监管更全面、更严格。

2017年金融监管的影响:资管新变局,债市激荡年。1)资管行业影响:监管重塑金融生态。金融周期从宽松进入紧缩,资管将打破“资金-资产”投行模式,回归资产配置和风险定价本质。机构风险偏好从冒险转为保守。非标资产供给下降,标准化资产投资是大势所趋。2)资管机构影响:变局与重构。银行回归传统业务,中小行弯道超车时代终结,存款竞争加剧,中小银行负债成本走高,流动性压力加大。3)债市影响:激荡与分化。存量博弈下,流动性是关键,短期相对利好短久期的NCD、ABS、金融债和高等级信用债;中期看,利率债上行空间有限,但信用分化仍有扩大空间。

“非标资产的主要投向领域(地方融资平台与房地产行业)决定了银行在此过程中需要承担的风险过于集中,其风险分散则依赖于银监会等监管层的政策约束,某些行业在银行体系中过于集中的债权资产最终是要进行清算的。”投中研究院分析师李鑫强调。

在国内市场,与意见稿有关的影子银行业务主要涵盖了商业银行销售的银行理财产品,以及以商业银行为中心,与各类非银行金融机构合作,由后者销售的类信贷产品,如信托产品、券商资管计划、保险公司险资计划、基金产品等(统称”广义基金”)。

  Part 1 银证合力去通道,30万亿非标将死?

1、2017,金融监管转折之年

一直以来,银监会对银行的信贷规模有着严格的监管,75%的存贷比红线限制了商业银行的信贷资产规模。另外,银监会在银行信贷资产的投资领域上也有所限制,例如限制银行贷款投向地方融资平台、房地产企业、矿产企业等产能过剩行业。因此,在寻求监管套利的动力之下,银行找到了一种新的放贷形式,即投资非标资产,以此来规避银监会的监管。

意见稿要求资管产品去资金池、去通道化、去刚兑,监管意图之一是在金融机构混业经营的模式下,将不同规模、不同监管指标的各类资管产品,统一纳入对“影子银行”的严控中来,防范化解金融系统性风险。

  岁末年初,银监会、证监会先后出台政策堵住通道,以防止信贷资产在银行表外继续增长,主要操作方式是对非标资产新老划断,到期不再续作,在考虑市场承受力的同时稳步去杠杆。

2017年是金融监管大年。这是一个具有深刻意义的转折点,金融监管成为17年资本市场波动的核心逻辑。一行三会等监管机构针对资管行业、银行、公募、保险等出台一系列金融监管政策,标志着自2012年以来,以金融自由化、影子银行、资管繁荣为特征的金融扩张周期迎来分水岭,一个金融繁荣时代落幕了,金融周期正进入下半场收缩的新时代,这是包括货币、债券甚至股票等大类资产在未来3年面临的大格局。

去年3月份银监会出台的《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》(银监发[2013]8号,简称“8号文”)指出,当前非标资产的存在形式“包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受(收)益权、带回购条款的股权性融资等”。

在此,粗略梳理一下“影子银行”大体脉络,其实质是与央行的货币政策传导息息相关,大型商业银行和中小商业银行在这个体系中显然发挥着不同的作用——

  先看银监会:

回首过去5年,2012年以来大资管行业一直是金融业最璀璨的明珠。资管扩张速度连续多年保持50%以上,根据央行口径统计,2017年大资管行业总规模已突破100万亿(部分重复计算),其中,银行表内、表外理财余额为6.75万亿、21.63万亿,信托资产余额23.1万亿,公募、券商资管、基金专户和子公司、私募规模分别为11.14万亿、17.37万亿、14.4万亿和10.3万亿,创造出了极为宽松的信用环境。

“8号文”对于商业银行的理财业务尤其是商业银行理财资金投资非标资产的业务进行了监管限制。“8号文”要求理财产品均须与其所投资产一一对应,对于之前达不到一一对应要求的非标资产,商业银行应比照自营贷款于年底前完成风险加权资产计量和资本计提。

一、 “影子银行”体系格局

  根据1月13日银监会发布的《关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》(4号文)的部署,同业、理财、表外等业务以及影子银行仍是2018年的整治重点,继续推进金融体系内部去杠杆、去通道、去链条。特别是从近一两个月银监会出台的政策看,多个政策新规直指去通道、去链条,而去通道的背后,实则是对非标资产的清理整顿。

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据悉,目前我国商业银行投资非标资产的主要包括通过理财资金投资非标资产;通过自有资金投资非标资产;通过同业业务投资非标资产三种途径。

2013年12月,中国人民银行颁布《同业存单管理暂行办法》。同业存单是存款类金融机构在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证,可以进入二级市场流通,也可作为质押品进行质押式回购交易,是利率市场化的一个重要试点工具。

  不少从业人员认为,“通道已逝,非标将死”,用这句话来看过最近的政策指向,再合适不过。

从各资管产品底层资产的分布结构看,理财、券商集合资管、券商定向主动产品以标准化资产为主,非标资产占比不足20%;而信托、券商通道业务和基金子公司以非标资产为主,非标准化资产占比超过80%。具体而言:

就在今年5月份,一行三会和国家外汇管理局联合发布了《关于规范金融机构同业业务的通知》(银发〔2014〕127号,简称“127号文”),对同业业务期限和风险集中度提出明确要求,并且对买入返售和非标业务做出限制。同时,银监会也对外发布了“127号文”的配套文件《规范商业银行同业业务治理的通知》(银监办发〔2014〕140号,简称“140号文”)。

2016年6月扩展到1556家,涵盖了大部分大中小型商业银行,包括23家大型全国性银行,127家城市商业银行、1234家农村商业银行,149家村镇银行,以及23家外资银行。

  自去年12月至今,除了“一行三会”出台的资管新规征求意见稿在消除多层嵌套、限制非标资金期限错配方面作出明确规定外,银监会发布的《关于规范银信类业务的通知》(55号文)和《商业银行委托贷款管理办法》中的核心内容都是在去通道、去链条。

l银行理财:截止2017上半年,标准类债券占到42.5%,非标债权占比16.1%,现金及银行存款占15%,此外,权益投资、拆放同业和买入返售、同业存单、公募等也占比各在3-10%左右。

李鑫表示,根据“127号文”的要求,此前银行“买入返售”及“同业投资”项下非标业务均遭到来自监管层的不同程度约束,这也预示着,我国万亿级的金融机构同业盛宴或将走入拐点。

中小型商业相银行向大行或广义基金发行同业存单,资金由大行流向中小银行。银行将获得同业负债资金,投资同业理财,加杠杆通过委外对接券商、基金专户、保险等资管计划,委外投资加杠杆投向权益资产、债券资产以及非标资产,然后通过质押回购再投向资管计划,甚至配资加杠杆,再投向权益资产,形成了“同业负债—同业理财—委外投资”的层层嵌套加杠杆的链条,导致金融体系的高杠杆和期限错配。 

  1、《关于规范银信类业务的通知》

l信托产品:截止2017年9月,标准化证券资产的占比仅14.3%,而贷款、股权投资、买入返售等非标类资产占到超过50%。

另外,“127号文”和“140号文”还同时对同业授信管理进行了规范,要求银行对同业业务建立专营机制,将分支机构纳入全行统一授信体系,由总部实行自上而下的严格授权管理,此外第三方隐性担保也被明确禁止,这些都将大大限制同业非标业务的扩张冲动。此外,文件还对非银同业业务和各类资管理财产品做了同等程度监管,理财非标业务也将受到负面影响。

同业存单既不属于同业存款,也不属于债券,而是一种货币市场工具,因此不受各项关于银行同业业务的监管政策约束。

  55号文首次明确将银行表内外资金和收益权同时纳入银信类业务的定义。要求信托公司,不得接受委托银行直接或间接的担保,不得签订抽屉协议,不得为规避监管规定为银行提供通道服务,并明令禁止银行通过信托将资金违规投向房地产、地方政府融资平台、股票市场、产能过剩等限制或禁止领域。

l基金子公司:截止2016年末,标准化资产股票、债券等占比仅13.1%,非标资产(委托贷款、收益权、信托计划等)占比达71.1%。

诸多风险值得警惕

对于发行同业存单的银行,资产端增加“现金及存放中央银行款项”,负债端增加“应付债券”。对于购买同业存单的银行,资产端增加金融资产投资(记在交易性金融资产/可供出售金融资产/持有到期投资均可),同时减少“现金及存放中央银行款项”。中小银行发行同业存单,购买收益更高同业存单以及同业理财,层层嵌套空转套利。不同期限和不同风险级别的同业存单具有不同的收益率,中小商行存在着发短买长以及购买风险更高的同业存单进行套利的空间。 

  从上述表述可以看出,55号文的两大关键词,就是“去通道”、“控非标”,这是因为,此前银行多借道信托公司将自营资金或理财资金等投向房地产、地方政府融资平台、产能过剩领域等,而这些领域等资金通常以非标投资的形式存在。

l公募基金和基金专户:标准化资产占100%。

李鑫认为非标快速扩张过程中存在诸多风险,首先是非标融资方可能存在违约风险。由于非标资产多投资于地方融资平台、房地产企业行业,随着地方政府债务风险的进一步扩大以及中央严控下的地产行业逐渐下行,这其中的风险将会成为不定时炸弹,随着非标资产规模的不断扩张,未来一旦出现信用违约事件,将会对实体经济以及金融体系造成沉重打击。

    通过发短买长的套利利差平均值在16BP-25BP,通过购买更高风险的同业存单的套利利差平均值在6BP-31BP,使用相同1个月期限的同业存单购买同业理财的套利利差平均值在97BP-112BP 。同业存单互持进一步加剧了资金空转,大量资金在金融体系内自我循环、拉长交易链条,抬升资金成本。通过委外或出表的方式投向了房地产和两高一剩领域。

  值得注意的是,近期有银监会官员在北京辖内信托公司内部座谈会上表示,2017年整顿信托业是银监会的工作重点,55号文代表的就是政策导向,如果严格执行可能许多银信通道业务都是问题。2018年信托行业外部环境的关键是“压”,就是压通道。

l券商资管:各类型资管产品差异巨大,1)集合计划以标准化资产为主,债券占到63%,协议存款、股票、基金分别占5-8%,非标资产占比不足10%;2)主动定向产品也以标准化资产为主,债券占比55.7%,股票、基金等占10%,而信托计划等非标资产占比不足15%。3)定向通道业务则以非标资产为主,信托贷款、资产收益权、票据等占比超过75%,而证券投资仅占15.8%。

其次,通常来说,一个典型的非标业务往往至少需要涉及到两家银行与一家信托,银行非标业务涉及主体太多、业务链条太长,若考虑这其中的同业业务则更为复杂,因此一旦出现违约风险,最终的风险承担主体是极为不明确的,这对于我国商业银行业的健康有序发展极为不利。

同业存单三套利增加了三大风险:中小行发短买长增加期限错配风险;委外增加信用风险和流动性风险;债市加杠杆易形成“踩踏”(资金虚火)。

  2、《商业银行委托贷款管理办法》

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三是银行投资非标业务运用了期限错配和杠杆放大效应,容易触发系统性风险。随着非标业务规模的迅速扩大,银行在理财产品市场、同业市场中所需要滚动续接的资金规模也迅速膨胀,当上游提供的流动性缩量时,在杠杆的放大作用下,极易发生系统性风险。

影子化的信用创造链条可以简化表述为:大型商业银行和广义基金--同业存单--中小商业银行--同业理财--委外投资--二级市场或实体项目。最终,除了少部分资金进入实体经济外,大部分资金仍然淤积在金融体系内部。

  《办法》同样延续了“去通道”、“控非标”的思路,对委托贷款的资金来源和资金用途列入“负面清单”。市场普遍反映,该《办法》最大的关注点,在于对此前通过券商、基金子公司等资管计划投资非标的路子给堵死。

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“2013年6月份国内银行业‘钱荒’的产生有一个非常重要的原因,就是银行非标业务迅速膨胀,期限错配严重,杠杆较大,从而使得金融机构对流动性的变化十分敏感。”李鑫称。

“影子央行”并不创造新的基础货币,只是将从中央银行或其他来源获得的流动性搬运给中小银行。大型商业银行的流动性来源既来自于存款和理财产品,也来自于通过中期借贷便利、抵押补充贷款等形式获得的央行再贷款。

  从资金来源看,《办法》列出负面清单,除国务院有关部门另行规定的之外,受托管理的他人资金、银行的授信资金、具有特定用途的各类专项资金、其他债务性资金、无法证明来源的资金,均不可以通过银行委托贷款发放。

从投资者结构看,银行理财、券商资管集合计划中个人投资者占比相对较高,超过40%,分别达46.3%和42.9%,信托产品中以个人投资者为主的集合产品占到37.3%。而基金子公司、基金专户、券商定向资管的投资者结构中,机构投资者占比高达94.5%、95.6%和99.7%,这其中以银行和信托委托资金的比例分别达到68.5%、64.9%和86.4%,占据绝对优势。

李鑫同时指出,在今年5月份颁布的“127号文”中提到:“金融机构在规范发展同业业务的同时,应加快推进资产证券化业务常规发展,盘活存量、用好增量。积极参与银行间市场的同业存单业务试点,提高资产负债管理的主动性、标准化和透明度”,新规鼓励发展资产证券化和参与同业存单等标准化业务。

最为典型的“影子央行”流动性来源是央行再贷款。为了填补外汇占款下降造成的流动性缺口,央行先后创立了短期流动性调节工具、常备借贷便利、中期借贷便利、抵押补充贷款等新型货币政策工具。中央银行通过再贷款工具为大型商业银行提供流动性,而其中的一部分则由大型商业银行通过同业存单等工具“搬运”给中小商业银行。这是“影子银行”的典型含义。大型商业银行开始扮演一部分中央银行的职能,而以商业银行为中心,银行信托合作、银行证券合作、银行保险合作、银行基金公司合作等共同构成更为庞杂的“影子银行”体系。

  上述资金来源中,禁止银行接受“受托管理的他人资金、其他债务性资金”发放委托贷款,实际上就封堵了银行理财、券商和基金子公司资管计划等通过委托贷款的形式投资非标,这一通道的路子被堵上,未来非标业务将被继续大幅压缩。

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“但就目前来说,通过资产证券化来替代非标业务仍存在很多困难,非标转标之路依然是任重道远,相信未来监管层将会推出一系列政策性文件推进资产证券化的进行,非标未来之路将如何去走,这需要我们一起拭目以待。”李鑫强调。

二、为什么中央银行要容许影子央行的出现和壮大呢?是因为这样更有效率吗?

  兴业银行首席经济学家鲁政委对券商中国记者表示,《办法》专门针对“委托贷款”业务作为通道做法,要求信贷资金和资管资金不得参与“委托贷款”业务,委托贷款资金不得投资资管产品,不得投向禁止领域,从资金来源和资金用途“双向堵截”。

严监管和防风险是贯穿2017年全年的关键词。过去5年在大资管快速膨胀过程中,各方金融监管也呈现竞相放松之势,业务、产品、结构和通道创新层出不穷,跨部门、跨行业进行监管规避和套利。但2017年国务院金融稳定发展委员会成立,标志着对金融统筹监管和监管协调建立了顶层设计,各方监管也开始竞争性紧缩,发布一系列严厉政策,致力于化解资管领域金融风险。

中央银行不得不这样做。以上提到的中票、短融等新型货币政策工具都需要抵押或者质押品。一般而言,合格的抵押品包括国债、央行票据、政策性金融债、高评级信用债等。而相对于大型商业银行,中小行能提供的抵押品非常有限。虽然理论上中央银行也可以通过购买存单直接给中小商业银行提供基础货币,但这种免去抵押品的做法风险过大。

  “《办法》叠加资管新规、银信业务通知、大额风险暴露新规等规定,环环相扣,基本实现对通道业务全链条的覆盖。”鲁政委说。

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货币传导的链条加长了,换来的是央行资产负债表的稳健。

  此外,值得注意的是,在对非标资产的清理整顿中,整顿房地产领域的违规资金流入是重中之重。银监会相关负责人曾对外表示,在2017年的“三三四十”系列整治中,几乎所有的违规现象中,都包含了“房地产”这个关键词,且涉事金额不小。而在银监会部署的2018年22条重点整治领域中,也重点“点名”了违反信贷政策和违反房地产行业政策的乱象。

下文中,我们试图对2017年的重要金融监管政策进行全面梳理,分析各政策对流动性、债市、银行、大类资产等领域的影响,有利于投资者回顾和把握金融严监管下的政策思路和市场方向。

中小商业银行则借机扩张规模、赚取利润,相对于在个人和企业存贷款的红海市场上稳扎稳打,直接从“影子央行”获取流动性然后投资于同业要轻松得多。在一些中小商业银行看来,这是难得的可能实现弯道超车、做大规模的历史机遇。“影子央行”和“影子银行”体系正在进行广泛地信用创造行为,但在传统的货币金融统计口径中,这些活动并未被纳入。

  再看证监会:

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三、资管新规将严控影子银行风险,促其转型

  从监管窗口指导叫停了券商资管及私募基金投资委托贷款资产及信贷资产业务,作为配套,基金业协会停止对投贷款项目的集合计划的备案,到发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》,证监会从监管层面直接堵上了当前很多资管产品非标投资的重要渠道。

2、2017年主要金融监管政策梳理

意见稿中关于非标资产的定义,与银监会2013年8号文《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》相比发生了重大的变化,与明年即将实施的新金融工具会计准则(IFRS9)衔接。意见稿“标准化债权类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产,具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定。其他债权类资产均为非标准化债权类资产。”;2013年8号文“非标准化债权类资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产”。

  1、据了解,某地方证监局1月11日发布了关于证券公司资产管理计划参与贷款类业务的监管规定。

2.1 2017重要会议与纲领性文件

    同时,意见稿规定:(1)金融机构不得将资管产品资金直接或者间接投资于商业银行信贷资产;(2)商业银行信贷资产受(收)益权的投资限制由人民银行、金融监督管理部门另行制定;(3)资管产品投资非标准化债权类资产,应当遵守金融监督管理部门有关限额管理、风险准备金要求、流动性管理等监管标准。

  具体要求是不得新增参与银行委托贷款、信托贷款等贷款类业务的集合资产管理计划(一对多)。并且,定向资产管理计划(一对一)参与上述贷款类业务的,管理人应切实履行管理人职责,向上应穿透识别委托人的资金来源。确保资金来源为委托人自有资金,不存在委托人使用募集资金的情况。

1、中央政治局会议4月、7月和12月

作出上述规范的目的是,避免资管业务沦为变相的信贷业务,减少影子银行风险,缩短实体经济融资链条,降低实体经济融资成本,提高金融服务的效率和水平。与此同时,增强服务实体经济能力,需要深化金融体制改革,提高直接融资比重,促进多层次资本市场健康发展,健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架。

  同时向下做好借款人的尽职调查、信用风险防范等工作,其他监管机构有相关要求的,也应从其规定。根据窗口指导,已参与上述贷款类业务的定向资产管理计划发生兑付风险的,管理人应及时向监管部门及行业协会报告。与此同时,基金业协会也停止对集合类和基金一对多投信托贷款项目集合计划的备案。

2017年4月25日中央政治局集体学习“维护国家金融安全”,把维护金融安全作为治国理政的一件大事,提出6大任务:深化金融改革、加强金融监管、采取措施处置风险点、为实体经济发展创造良好金融环境、提高领导干部金融工作能力、加强党对金融工作的领导。

四、银行业转型没有标准的模式和方向,关键在于提升核心竞争力

  一位券商资管人士强调,监管要求管理人应切实履行职责,做好风险处置工作,不得刚性兑付,同时避免发生群体性时间,意味着委贷业务基本上告别了证监体系。

7月24日中央政治局会议部署下半年经济工作,提出“整治金融乱象”,加强金融监管协调,提高金融服务实体经济的效率和水平。

在次贷之前,国际商业银行热衷衍生品等交易类业务和大规模的混合经营,这些行为被认为是一种潮流,是一种转型;金融危机后,这种转型则被认为是失败的,而像富国银行(WELLS FARGO)这样坚守传统的商业银行业务才被认为是明智之举。从这方面看,转型有时是一种时髦,转型并不等于提升竞争力;坚守传统也不等于落后,深耕传统市场也会大有作为。从中短期来看,商业银行选择合适的转型方向或因时而变仍很重要——响应市场的变化,回应政策的改变;而如果不能在中长期实现提高其自身的竞争能力和盈利能力,坚持以生存为前提、以盈利为根基、以风控为保障,那么转型就会接受严峻的考验,从这个意义上来说,国内的商业银行特别是中小商业银行,的确有很长的一段路要走。

  2、沪深交易所、中国结算和中国证券业协会1月12日发布了股票质押式回购交易新规《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》。

12月8日中央政治局会议分析研究2018年经济工作,提出防范化解重大风险要使宏观杠杆率得到有效控制,金融服务实体经济能力增强。

  主要明确股票质押业务资金流向并限制质押比例,指出,质押融入资金专户管理,不得买股,股票质押率上限不得超过60%,单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例分别不得超过30%、15%,单只A股股票市场整体质押比例不超过50%。对存量业务将适用“新老划断”原则

2、全国金融工作会议:强化金融监管,设立国务院金融稳定委员会

  华鑫证券潘永乐预计未来股票质押业务存量规模大概率缓慢下降。

7月14-15日五年一次的全国金融工作会议召开,会议设立国务院金融稳定发展委员会,强化宏观审慎和系统性风险防范责任。会议强调:①防范金融风险,强调金融要回归本源,要以强化监管为重点、以防范系统风险为底线。增强金融监管协调的权威性有效性,强化金融监管的专业性统一性穿透性,所有金融业务都要纳入监管,及时有效识别和化解风险。②强化监管问责,监管“长牙齿”,明确提出“有风险没有及时发现是失职、发行风险没有及时提示和处置是渎职”,形成敢于监管、严格问责的严肃监管氛围。③把国企降杠杆作为重中之重,进一步严控地方政府举债,终身问责,倒查责任。

  截至2018年1月13日,我国A股市场场内股票质押总市值高达1.89万亿元,其中受到本次50%比例限制规定的上市公司有129家,个人股东质押股票总市值8738亿元,金融机构或金融产品(统计时包含各类投资公司)质押股票总市值5124亿元。潘永乐认为,由于采取了新老划断的原则,本次出台的业务办法仅适用于新增合约,原有合约仍可以继续执行或者办理延期,因此本次业务办法的出台短期内不会对市场造成直接影响,但未来业务办法实施后,整体股票质押业务规模存量缓慢下降将是大概率事件。

3、十九大报告:对金融发展重新定位

  从商业银行、信托、集合资产计划、私募投资基金四个维度坚定压缩委托贷款规模,叠加13日出台的4号文,充分体现了监管机构通过强监管去杠杆的决心,未来委托贷款等影子银行存量规模下降是大概率事件。自2017年4月以来,当月新增委托贷款规模就开始大幅下降,由最高峰的当月4551亿下降到2017年12月的602亿。

十九大报告中对于金融的发展定位,已不是创新和发展,而是稳,焦点在于服务实体、提高直接融资比重,守住不发生系统性风险底线。会后周小川行长在11月初发表《守住不发生系统性金融风险的底线》,提出监管的几大重点领域,“一手抓金融机构乱搞同业、乱加杠杆、乱做表外、违法违规套利,一手抓非法集资、乱版交易所等严重扰乱金融秩序的非法金融活动”。银监会主席郭树清在开放日答记者问时也表示,今后整个趋势是金融监管会越来越严,严格执行法律、严格执行法规、严格执行纪律。银监会2017年确定同业、理财、表外三个重点领域,这些领域涉及资金空转,整治金融乱象对实体经济的影响较小,释放出监管再度加强的信号。

  中国银行业理财市场报告显示,截至2017年6月30日,我国银行理财存续余额28.38万亿元,理财资金的资产配置中16.14%投向非标准化债权类资产。业内人士表示,加上其他资金来源,实际非标准化债权投资的规模比这要大得多,有市场预计总体达到30万亿元。

4、中央经济工作会议:三大攻坚战,金融防风险居首

  潘永乐表示,严监管将继续发力,银行、信托、券商全面进入去杠杆时间,随着政策效力的发挥,将达成去杠杆、引导资金进入实体经济的监管目标。

2017年12月18-20日中央经济工作会议举行,会议强调今后3年要打好防范化解重大风险,精准脱贫、污染防治三大攻坚战,重点是防控金融风险,要促进金融与实体、金融与地产、金融体系内部的良性循环,做好重点领域风险防范和处置,打击违法违规金融活动,加强薄弱环节监管制度建设。尽管会议没有提及“去杠杆”,但金融防风险仍是重点,不管是实体、地产、还是金融机构、地方融资风险,根子都在金融,未来的宏观政策重心将围绕防风险服务,有效控制化解这些部门的宏观杠杆率,金融严监管还将继续深化。

  Part 2 央行、银监加大整顿同业业务力度

5、大资管新规落地:纲领性文件发布

  在2018年深入整治银行业市场乱象中,同业业务自然仍位列其中。更为重要的是,今年不论是央行,还是银监会对同业业务的规范和整顿比2017年更为严格。

2017年11月17日,央行联合三会及外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(征求意见稿),这是19大结束和国务院金融稳定发展委员会成立后发布的首份文件,亦是大资管领域跨行业的纲领性文件,主要有以下关注点:

  央行方面:

1)统一资管产品标准,合格投资者要求提高。按产品类型而非机构类型统一监管,按募集方式重新分类为公募产品和私募产品。公募产品面向公众发行,私募产品面向合格投资者非公开发行。其中合格投资者的标准提高,过去信托、基金专户、私募、私人银行等最低投资门槛要求不一,一般在100-300万左右,新规统一将门槛提高至500万以上,这对理财、私人银行、信托等产品面临合格投资人数量和规模锐减的风险。

  首先,去年提出,拟于2018年一季度评估时起,将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存单纳入MPA同业负债占比指标进行考核。券商中国记者了解到,实际情况中,对于资产规模在5000亿以下的小银行而言,从去年4季度起也开始参照“同业存单将被纳入MPA同业负债进行考核”执行。

2)打破刚性兑付,实行净值化管理。净值法和打破刚兑是大资管新规的核心内容,尤其对于刚性兑付的认定、分类惩处和投诉举报,是比2月内审稿新增的内容。真正净值化将从根本上改变客户对于银行理财的认可模式,净值波动加剧甚至会发生亏损,尤其对以预期收益类产品为主的银行理财、私人银行、信托产品冲击明显,客户资金面临明显分流。同时也将改变机构投资偏好,压缩波动性产品的投资。

  其次,根据2018年同业存单(NCD)备案新规,各家银行同业存单备案额度将限定在去年9月末总负债的1/3,再刨除同业负债后的所得值。即,同业负债 同业存单备案额度不超过总负债的1/3,从同业存单的发行源头——备案环节进行限制和约束。

3)金融机构之间、机构与通道之间的刚兑也被打破,新规要求金融机构不得为资管产品投资的非标债权类资产或者股权类资产,提供任何直接或间接、显性或隐性的担保或者回购承诺;不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。一旦机构之间的刚兑、回购兜底承诺等取消,很多非标、通道出标业务将受显著影响,尤其对于券商、基金子公司、信托等通道冲击更为剧烈。

  银监会方面:

4)规范资金池,禁止非标与资管产品期限错配。资金池是不少资管的生命力所在,新规要求资管产品实行“三单”管理,不得开展滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。①流动性管理升级,要求加强期限错配的流动性管理,封闭式资管产品不得低于90天。②限制期限错配,非标到期日不得晚于封闭式产品到期日,或开放式产品的最近一次开放日。③向下穿透至底层资产、向上穿透至终端投资者,要求资管产品不得变相突破200人的投资人数限制。

  最近出台的《商业银行流动性风险管理办法(修订征求意见稿)》和《商业银行大额风险暴露管理办法(征求意见稿)》中设定的一些量化监管指标,实则都有引导压缩同业业务的政策倾向。

5)统一产品杠杆,分级产品设计要求更高,。规定开放式公募产品杠杆不超过140%,封闭式公募、私募杠杆不超过200%;持有人不得以资管产品份额进行质押融资放大杠杆;禁止对公募、开放式私募、单一标的投资比例超过50%、股债标准化资产比例超过50%的产品进行分级设计,明确优先/劣后级杠杆上限(固收类分级最高3:1)。过去一些私募通过高杠杆重仓几只个券的操作模式将退出市场,此外,私募ABS等结构化融资产品,劣后端自持比例提高至25%,也大幅抑制扩张。

  1 《商业银行流动性风险管理办法》

6)消除多层嵌套和通道。资管只能有1层通道,委外投资公募和MOM产品除外。两层以上的通道被禁止,许多非标、信贷融资的出表没法做了;银行理财借道通道辗转在交易所开户也受到抑制,不利于交易所非公开债。

  流动性新规的最大变化,在于引入三个新的量化监管指标,再加上现有的流动性比例和流动性覆盖率两项监管指标,对不同资产规模的银行实行不同的监管指标要求。

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  除了新增三大监管指标外,对同业业务的规范也在新规中有所突出。征求意见稿相比于《流动性办法(试行)》,新增的同业业务表述主要有以下三方面:

2.2 人民银行政策:完善MPA框架,加强理财、同业存单监管

  a、加强负债品种、期限、交易对手、币种、融资抵(质)押品和融资市场等的集中度管理,适当设置集中度限额。对于同业批发融资,应至少区分1个月以下、1个月至3个月、3个月至6个月、6个月至1年、1年以上等多个期限,分别设定限额。

1、表外理财正式纳入MPA考核

  b、商业银行应当加强同业业务流动性风险管理,提高同业负债的多元化和稳定程度,优化同业资产结构和配置,强化同业资产负债期限错配管理。

央行于2017年1季度起,在MPA评估时正式将表外理财纳入广义信贷范围,以合理引导金融机构加强对表外业务风险的管理,以防止银行通过表内与表外资产腾挪规避监管,这对于前期跨越式扩张的中小银行限制尤为明显,导致表外理财规模增速大幅放缓,理财业务规模受到上限约束,利于去杠杆和强化资本监管。

  c、当商业银行出现对短期同业批发融资依赖程度较高、同业批发融资增长较快或发行同业存单增长较快等情况时,以及商业银行在上述方面明显高于同质同类银行或全部商业银行平均水平时,应当及时了解原因并分析其反映出的商业银行风险变化,必要时进行风险提示或要求商业银行采取相关措施。

2、部分同业存单即将纳入MPA考核,取消1年以上NCD发行

  华南地区一外资行高管对券商中国记者表示,新规对同业业务的规范重点在于上述第一条,即对不同期限的同业批发资金设定限额,其目的在于限制期限错配。不同期限有了不同权重,长期限负债受到鼓励,银行为了符合新规,自然会增加长期负债,以改变目前借短放长的错配现状。

2017年8月11日央行在2季度货币政策执行报告中提出,为了更全面反映金融机构对同业融资的依赖程度,拟于2018年1季度评估时将资产规模5000亿以上的银行发行的1年以内NCD纳入MPA同业负债占比指标进行考核。同时,2017年8月31日央行公告(2017)第12号,规定自17年9月起金融机构不得新发超过1年的同业存单。

  除了上述直观的要求外,实际上,新增的三大监管指标的测算方法也隐含着对同业业务的抑制。

3、规范整顿“现金贷”

  以流动性匹配率的计算为例,新规要求剩余期限少于3个月的同业负债折算率均为0%;剩余期限3-12个月的则均不超过50%,其中同业存款仅为30%,同业拆入及卖出回购为40%。这也就意味着,同业负债如果占比较高且集中在短期,折算后的加权资金来源(即流动性匹配率的分子)就不高。

2017年12月1日,央行与银监会联合发布《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》,清理整顿现金贷行业乱象,划定从业机构应遵循的红线。①要求银行业金融机构不得以任何形式,为无放贷业务资质的机构提供资金发放贷款,不得与无放贷业务资质的机构共同出资发放贷款。②不得直接投资或通过理财等变相投资以“现金贷”、“校园贷”、“首付贷”等为基础资产发售的(类)证券化产品和其他产品。③银行等与第三方机构合作开展贷款业务的,不得将授信审查、风险控制等核心业务外包。④“助贷”业务回归本源,银行等不得接受无担保资质的第三方机构提供增信服务以及兜底承诺等变相增信服务。监管从严整治现金贷风险,严控银行等金融机构通过保证金、配资、联合放贷、助贷等模式,变相参与到“现金贷”资金来源和业务合作,整治行业乱象,防范潜在金融风险。

  2 《商业银行大额风险暴露管理办法》

2.3 银监会政策:监管风暴来袭,强监管、强问责

  大额风险暴露即俗称的集中度风险,《办法》按照非同业单一客户、非同业关联客户、同业客户等分类方法对各类客户分别提出量化的大额风险暴露监管标准。

2017年金融风险整治的重点在于银行体系,尤其银行同业、理财、表外和资管业务等风险点突出的领域更是重中之重,自2017年4月起,银监会发布一系列监管文件整治“三套利、三违反、四不当、十乱象”,掀起一场监管风暴。

  一个容易忽视的细节时,《办法》对同业业务不仅设置了“其风险暴露不得超过一级资本25%”,但实际上对资管产品和资产证券化产品等可能涉及同业的业务设置了更为严格的风险暴露标准。

1、银监办发【2017】45号文:整治“三违反”(自查细则)

  《办法》中称,对于资产管理产品或资产证券化产品,如果商业银行能够证明确实无法识别基础资产并且不存在监管套利行为,则可以不使用穿透方法。对于所有不使用穿透方法的资产管理产品和资产证券化产品,商业银行应设置唯一的、名为“匿名客户”的虚拟交易对手,并将上述产品的风险暴露计入对匿名客户的风险暴露。匿名客户视同非同业单一客户。

2017年3月28日,银监会发布《关于开展银行业“违法、违规、违章”行为专项治理工作的通知》,提出为进一步防控金融风险,治理金融乱象,扎严制度笼子,更好服务实体经济,对于银行业金融机构制度存在的一些漏洞和“牛栏关猫”现象,有章不循、违规操作等问题,决定在银行业开展“违法金融法律、违法监管规则、违法内部规章”(简称三违反)行为专项治理。消除风险管控盲区,要求银行开展全系统自查及上对下抽查,全面覆盖体制、机制、系统、流程、人员及业务,在11月30日前全面完成自查、上查下以及监管检查问题的整改和问责。

  也就是说资管产品或资产证券化等“匿名客户”需要满足非同业单一客户,对于非同业单一客户,《办法》重申了《商业银行法》贷款不超过资本10%的要求,同时规定包括贷款在内的所有信用风险暴露不得超过一级资本15%。这比25%的同业客户要求更为严格。

2、银监办法【2017】46号文:整治“三套利”(自查细则)

  无法穿透识别基础资产的资管产品或ABS产品主要有:

3月28日银监会发布《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知》,主要针对银行同业业务、投资业务、理财业务等跨市场、跨行业等交叉金融业务中存在的杠杆高、嵌套多、链条长、套利多等问题开展专项治理。文件强调交叉金融监管的原则是“资金来源于谁,谁就要承担管理责任,除了风险就追究谁的责任”,对于资金来源于自身的资管计划,银行要承担起主体责任,不能将风险转移给“通道机构”。

  1)公募基金,包括货币基金,及部分集合类资管(这些品种不能提供资产清单);

在文件细则中,监管更是深入骨髓,针对监管套利、空转套利和关联套利,全面列举了95条“是否”套利方式进行自查,其细致程度前所未有、针针见血,按人民日报的说法“猫冬过关”肯定不行,银行业务需要面临全面和实质性的调整。文件要求在11月30日前,各银行业金融机构要完成自查、“上查下”以及监管问题的整改和问责工作。

  2)同业理财(现阶段资金池模式下,较难对应基础资产);

3、银监办发【2017】53号文:整治“四不当”(自查细则)

  3)高分散的ABS产品(基础资产笔数过多难以穿透)。此外,理论上可以穿透识别的资管产品如一对一委外、低分散度的ABS产品等,在实际穿透操作中也存在很大的操作困难。

2017年4月6日银监会发布《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”》专项治理工作的通知,与“三套利”自查内容有所重合,但重点在于检查银行的金融创新业务、运行情况、创新活动风险,银行是否定期评估、审批金融创新政策和心颤品的风险限额,是否建立了金融创新的内部管理制度和程序,使金融创新限制在可控制的风险范围内。自查要求各分支机构于7月15日以前提交自查报告。

  中金公司分析师陈健恒称,该条规定对银行的投资限制很大,基于上市银行半年报中交叉金融业务的数据,粗略测算,假设所有表内持有的基金、ABS属于《办法》中的无法穿透,则起码有10家以上的上市银行(匿名投资超过一级资本净额的15%,这或对银行表内投向公募基金(含货币基金)、同业理财、资产支持证券等有影响,尤其是同业理财维度,叠加资管新规,无疑是雪上加霜,需提防解杠杆过程中的流动性冲击/压力。

4、银监发(2017)5号文:整治“十乱象”(总览性文件)

  Part 3 巨额罚单频发

2017年4月7日,银监会发布《关于集中开展银行业市场乱象整治工作的通知》,由银监会现场检查局牵头,组织全国银行业进行集中整治市场乱象,这十大乱象包括:1)股权和对外投资方面;2)机构与高管;3)规章制度;4)业务;5)产品;6)人员行为;7)行业廉洁风险;8)监管履职;9)内外勾结违法方面;10)涉及非法金融活动方面,对非法集资、地下钱荒、乱办金融等活动进行打击和取缔。

  在规范行业发展之外,银监、证监还屡发巨额罚单,督促行业依法依规发展。

这一文件不仅强化了对于银行行为的外部监管,对于公司内部治理、激励机制、人员行为和行业廉洁等也做出严格规定和改革调整,大幅抑制银行机构冒险冲动,引导部分机构从追求利润转向追求安全性。

  银监会去年末对广发银行“侨兴债”违规担保案开出7.22亿天价罚单,多地银监局对辖内银行、信托公司等涉事通道方也进行了相应处罚。近日,银监会又依法对涉及该案的13家出资机构作出了行政处罚,罚没金额合计13.41亿元,其中,没收违法所得6.61亿元,并处1倍罚款6.61亿元,其他违规罚款1930万元。同时,对这些出资机构的45名责任人作出行政处罚,其中,取消6人高管任职资格,禁止3人一定期限直至终身从事银行业工作,对36名高级管理人员和相关责任人分别给予警告和经济处罚。加之此前对广发银行的处罚,该案整体罚款总计已高达20.6万亿!

5、银监发(2017)6号:银行风险防控的10大重点领域(明确方向文件)

  从严态势还在继续,2018年的前两周,银监系统共有13个省份银监局或银监分局发布各类机构的违规罚单76张,涉及罚金总额5610万元。其中,工行黑龙江分行及所辖13家二级分行因54.7亿理财产品涉嫌违规,被银监部门罚款共3400万元,这也成为今年以来大额违规被罚首单。

2017年4月7日,银监会发布《关于银行业风险防控工作的指导意见》,明确了银行业风险防控的重点领域,既包括信用风险、流动性风险、房地产领域风险、地方政府债务违约风险等传统领域风险,又包括债券波动、交叉金融产品风险、互联网金融风险、外部冲击等非传统领域,涵盖了银行风险的主要类别。

  证监会也动真格,北京证监局近日发布最新罚单,责令国都证券北京朝阳路营业部限期改正。国都证券该营业部在销售某专项资产管理计划中,具体存在以下两个问题:

针对银行业提出十条重大监管要求,即:1)加强信用风险管控,维护资产质量总体稳定;2)完善流动性风险治理体系,提升流动性风险管控能力;3)加强债券投资业务,密切关注债市波动;4)整治同业业务,加强交叉金融业务管控;5)规范银行理财和代销业务,加强金融消费者保护;6)坚持分类调控、因城施策,防范房地产风险;7)加强地方政府债务风险管控,切实防范地方政府债务风险;8)推进互联网金融风险治理,促进合规稳健发展;9)加强外部冲击风险加测,防止民间风险向银行业传递;10)维护银行业稳定,防止出现重大案件和群体事件。

  一是对客户填列的投资经历与在国都证券北京朝阳路营业部的实际投资经历不一致的情况,未收集客户的相关资料,予以进一步核实,没有做到真正了解客户的情况。

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  二是在客户回访时,对向风险承受能力较低的保守型客户销售高风险金融产品的情况,未核实销售人员是否存在不适当的推介行为。

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  事实上,被监管开出“适当性”罚单的机构,还包括:中信银行南宁分行、国海证券、中信建投证券南京龙园西路营业部等。

6、银监会:《商业银行流动性风险管理办法(修订征求意见稿)》

  除此之外,还有多名从业人员因炒股被罚,其中被罚最重的从业者,是太平洋证券腾冲光华东路证券营业部总经理杨泰华,直接被罚没5700多万,对个人如此重的罚单,实属罕见!

2017年12月6日,银监会发布《商业银行流动性风险管理办法(修订征求意见稿)》,此次修订的主要内容包括:第一,新引入3个量化指标,即净稳定资金比例、优质流动性资产充足率、流动性匹配率,其中,净稳定资金比例适用于资产规模在2000亿元(含)以上的商业银行,优质流动性资产充足率适用于资产规模在2000亿元以下的商业银行,流动性匹配率适用于全部商业银行。与已有的流动性比例、流动性覆盖率一起,成为银行流动性风险的监管指标。第二,进一步完善流动性风险监测,对部分监测指标的计算方法进行优化。第三,细化了流动性风险管理相关要求,如日间流动性风险管理、融资管理等。

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7、银监会:《关于规范银信类业务的通知》

2017年12月22日,银监会发布《关于规范银信类业务的通知》,这是大资管新规纲领性文件落地后,发布的首个监管细则,对存在风险隐患的银信通道业务做出新约束。通知共10条,分别从银行和信托公司双方规范银信业务,并提出加强银信监管的要求。1)明确银信业务和银信通道的定义,首次明确将银行表内外资金和收益权同时纳入银信类业务的定义,要求银行对信托公司实行名单制管理。2)按实质重于形式和穿透原则监管,银行不得利用信托通道规避监管要求或实现资产虚假出表。3)规范信托公司行为,要求信托不得接受委托方银行直接或间接提供的担保,不得与委托方银行签订抽屉协议,不得为委托方银行规避监管要求或第三方机构违法违规提供通道服务,不得将资金违规投向房地产、地方平台、股市、产能过剩等限制或禁止领域。4)加强银信业务监管,对违规采取按业务实质补提资本、拨备,实施行政处罚等措施。

2.4 证监会政策:公募基金流动性风险管理加强

9月1日证监会发布《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》,对公募基金尤其货币基金提出了更加严格的流动性管理要求,新规自2017年10月1日起实施。与征求意见稿相比,新规变化不大,主要包括以下关注点。

1、针对所有公募基金产品,主要流动性风险要求有:

1)针对管理人内部控制,要求建立流动性风险的内控体系,设立以压力测试为核心的风险监测和预警制度;建立严格的考核问责机制;明确基金经理对流动性风险承担直接责任。

2)针对产品设计,要求:(1)委外定制基金应采取发起式形式,对单一投资者持有基金份额超过50%,应当采用发起式、封闭或定期开放的方式运作,不得向个人投资者公开发售,披露单一持有人占比超过20%的情形。(2)对主要投资非上市股票、债券和不活跃市场的基金,应采取封闭或定开方式,不得采用开放式,对定增基金的设立影响较大。

3)针对投资交易限制,要求:(1)在“双10%”限制基础上,进一步规定了流通股比例限制,开放式基金持有同一上市公司流通股比例不得超过15%,全部组合(包括公募、专户、社保、年金、养老等)不得超过30%;(2)投资流动性受限资产的市值不得超过15%,明确了“流动性受限资产”包括定存、到期日在10个交易日以上的逆回购、停牌股、非公开发行股票、ABS、因债务违约无法转让或交易的债券等;(3)加强逆回购的流动性风险和交易对手风险管理,基金与私募及其他交易主体开展逆回购的,可接受质押品的资质要求应与基金合同约定的范围保持一致。过桥、代持等灰色融资操作受到限制,私募、中小行、中低资质信用债、非公开债等质押加杠杆难度陡然上升,流动性溢价整体抬高。(4)明确了结算备付金、存出保证金、应收申购款等不算现金类资产。

4)针对巨额赎回,可通过延期办理、暂停接受赎回、延缓支付、收取短期赎回费、摆动定价等缓解巨额赎回压力。除货基和指数基金外,对持有期少于7天的投资者收取不少于1.5%赎回费。

2、货币基金流动性风险管理新规更加严格:

1)委外和定制类货币基金遭严格限制,规模面临大幅缩水。新规要求当单一投资者持有份额比例超过50%,除应采取发起式形式外,还要求:

(1)不得采取摊余成本法对组合资产进行会计核算,改用影子定价法,影子定价法虽能更及时反映货基净值波动,提升估值透明度,但净值可能面临亏损,对委托方不利。它避免了在市场极端情形出现时,由基金管理人垫付承担实际流动性变现成本,引发机构风险。

(2)投资范围大幅压缩,委外基金吸引力显著降低。新规要求,80%以上的基金资产应投资于现金、国债、央票、政策性银行债及5个交易日内到期的其他金融工具,而在2015年末发布的《货币市场基金监督管理办法》中,仅要求投资“现金、国债、央票、政策性银行债和5个交易日内到期的其他金工具占比不低与10%”,资产可投资范围大幅缩窄,这使得委外定制货基的吸引力大大降低,预计机构委外和定制类货基规模将出现明显缩水。

2)风险准备金与基金规模挂钩,按摊余成本法核算的货基规模不应超过基金公司风险准备金的200倍。尽管监管层之前就已经要求货基管理按管理费的10%计提风险准备金,以应对可能的亏损,但新规的计提要求却更高,例如以100亿规模货基计算(摊余成本法),假设管理费率为0.2-0.3%,则管理费总额是2000-3000万,按10%计提风险准备金只有200-300万,但如果按照200倍的要求覆盖,则需要计提的风险准备金规模应达到5000万。换句话说,这意味着管理人对货基的风险准备金成本从过去万分之2~3,猛烈提高至千分之5,大幅攀高了15~25倍,尽管有6个月过渡期,但风险准备金计提压力仍然较大,我们认为,这将导致部分货基收益率未来恐将出现明显下行,幅度至少40-45Bp。

3)优质流动性资产占比大幅提高,组合久期进一步压缩,在新规要求下,货基规模和收益都面临下降回落。新规要求:当前10名持有人占比超50%(20%)时,组合平均剩余期限不得超过60天(90天),组合平均剩余存续期不得超过120天(180天),高流动性优质资产占比不得低于30%(20%)。在新规要求下,组合流动性要求大幅提高。

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4)在债券投资上,货基的限制比开放式基金更加严格:

(1)货基投资流动性受限资产的比例不得超过资产净值的10%,(16年原规定30%);

(2)投资主体评级低于AAA的机构发行的金融工具(包括债券、非金融企业债务融资工具、存款、NCD、ABS和其他等),占比不得超过10%,其中单一机构占比不得超过2%(16年原规定不超过10%)。这对货基分散化投资提出了更高要求,对于50亿左右的货基,如果投资AAA以下的金融工具,则单个机构持仓不超过1个亿,10亿左右货基则单个机构不超过2000万,对于部分集中持仓的中小货基来说,分散化投资压力陡增,风险偏好将整体下移,回归AAA及以上安全品种(不受集中度限制),对于中低评级短融、AAA以下NCD、协存等需求将大幅缩减,短端利率面临上行风险。

(3)投资主体评级低于AA 的商业银行存款和同业存单的,应经基金管理人董事会审批;同一管理人旗下的全部货基,投资同一商业银行发行的NCD和债券,不得超过最新一个季度净资产的10%。这对于货基总规模庞大、或持有大量存单发行量庞大的中小银行NCD的基金公司,面临调整压力。

5)过渡期安排,对存续基金实行过渡安排、新老划断,但是新规中强调,对于采用摊余成本法核算的货币基金,如果月末资产净值与风险准备金比超过了200倍,则不能再新发摊余成本法基金,还面临自下个月起风险准备金的计提比例提高至20%以上。而在现行的规定下,货基是按照基金管理费的10%计提风险准备金,预计不少基金公司恐面临超标压力,将大幅抑制货基规模的扩张意愿和增长速度。

2.5 保监会政策:保险资产负债管理办法发布

2017年12月15日保监会发布《保险资产负债管理办法(征求意见稿)》,这一文件的出台,标志着近年来风靡于诸多中小险企以“资产驱动负债”扩张模式,将受到监管层顶层设计的严格约束。新规明确了保险资产负债管理的基本要求、监管框架、评级方法以及对应的差别化监管措施,是资产负债管理监管的纲领性文件,共5章38条。保监会对保险公司资产负债管理进行综合评级,分为A、B、C、D四大类,其中C、D两档将会迎来严格监管,包括专项检查、调整业务结构、一定期限内禁止申报新产品、责令调整公司负责人及有关管理人员等。对于资产负债管理能力评估结果低的公司,不予备案其股权投资能力、不动产投资能力和衍生品运用能力,禁止其开展重大股票投资和上市公司收购。对于已经取得上述相关能力备案的,视情况暂停其新增重大股票投资、上市公司收购、股权投资、不动产投资和运用衍生品。这对于对于管理规范、投资、风控能力较强的大保险公司相对利好。

3、2017年金融监管取得的成效总结

金融杠杆的本质就是负债,2017年以来在金融监管风暴下,机构慢慢接受现实,开始实质性去杠杆,迄今为止取得的主要成就有:

1)宏观杠杆率整体回落,银行资产扩张增速回归到与M2、信贷等实体需求相一致的水平。

2016年金融脱虚向实,推高宏观杠杆率的最直接反映指标有两个:1)银行总资产扩张远超M2和信贷增速,大量资金在银行、非银内部空转,“银行资产-信贷”增速差最高超过10个百分点,但2017年以来银行资产大幅放缓,过去猛烈扩张的股权和其它投资项剧烈下滑,银行资产增速首次低于信贷;2)银行对银行、非银的债权扩张远超过银行对企业部门的债权增长,两者之差从2016年最高超过15个百分点,到2017年缩窄至-4.8个百分点。

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2)债市微观杠杆大幅下降,无风险利率快速上行

监管对债市的冲击,上半场集中在流动性层面(降杠杆和赎回),2017年金融市场利率尤其利率债、NCD等走高超过150bp。信用债“carry 套息”模式受到质押券收紧、资管杠杆趋严、资金走高和波动加大的冲击,呈现萎缩趋势,银行间和交易所回购成交明显回落,严监管和去杠杆对债市冲击,已开始从流动性与利率层面转向信用层面。

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3)股份行和中小行资产扩表放缓甚至缩表,同业、理财、非标、委外业务全面收缩。

股份行、城商行总资产增速大幅回落8.6和7.5个百分点至6%和16.6%,农商行也明显放缓5.9个百分点,截止3季度,民生、中信、九台农商行等上市银行总资产出现负增长;中小银行理财扩张大幅放缓,城商行、农商行理财增速较16年同期骤降47.4和105.7个百分点,同业理财累计缩水超过2.2万亿;前11月新增委托贷款较16年少增1.06万亿,中小银行新增“股权和其它投资”项同比少增达5.67万亿。

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4)券商资管、基金子公司等影子银行通道业务断崖式缩水。

非标通道和资金池业务是金融严监管的焦点,2016年银行对非银机构净债权新增规模飙升超过12万亿,2017年在监管冲击下开始收缩,已较高峰顶点缩水2万亿。通道业务主要走券商定向资管、基金子公司资管计划、信托收益权等通道。2017年以来,基金子公司总规模缩水2.54万亿,较16年同期少增5.1万亿;券商资管净缩水2036亿,较16年同期少增4.07万亿,其中,券商定向资管计划缩水2.88万亿;而单一信托的新增量则从16年的3384亿猛增至1.41万亿。

整体上,影子银行非标通道业务在2017年呈逆转断崖式下滑,较2016年同期少增达6.9万亿。我们认为,金融监管风暴深刻改变金融业生态环境,涉及的同业、委外收缩在万亿以上,非标收缩将在10万亿以上,资管机构进入缩表新时代。

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4、2017年金融监管所带来的深远影响

4.1 对资管行业的影响:监管重塑金融生态

金融周期逆转,进入紧缩的新时代。过去5年,大资管行业一直是金融业最璀璨的明星,资产规模连续几年保持50%以上增速,央行口径下的大资管规模已突破100万亿(部分重复计算),各类机构争相规模竞争、通道为王、结构创新、野蛮生长,创造出极为宽松的信用环境。但随着严监管全方位加强,金融机构开始进入紧缩新时代,广义货币增速下降,信用环境紧缩,通道业务式微,行业开始升级重构,中小银行缩表压力巨大,银银、非银信用链条缩短,这将是债券市场在未来2-3年面临的金融大环境。

资管业务模式发生根本性转变。资管新规是19大结束和国务院金融稳定发展委员会成立后发布的首份文件,19大报告对于金融的官方表态定位,已经不是发展和创新,而是稳,焦点在于去杠杆和防风险。过去5年中,资管机构和产品的扩张,很大程度上依赖于国内金融业“刚性兑付 通道业务 监管出表”的土壤环境,本质上仍然是“左手资金、右手资产”的投行融资模式。不同类型的资管机构在上下游链条上,分别赚取前端资金、后端资产和中间通道的钱,这与海外资管行业通过资产配置、风险分散、策略对冲等获取回报的方式大不相同。随着资管业务和产品息差持续压缩甚至倒挂,资金池模式取缔,资管规模剧烈缩水,以“刚兑 非标 通道”为标志的影子银行模式将慢慢下降,平台和牌照的溢价能力不断弱化,资管将转型回归到“受人之托、代人理财”的本质,大类资管、投研能力和风险定价将成为资管机构长远突围的方向。

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机构交易的风险偏好从激进转为保守。在严监管和紧资金环境下,市场对风险的追逐从risk on到risk off,从加杠杆、加久期、加风险以追求利润,转向降杠杆、降规模、降错配以追求安全性。金融脱虚向实加速,背后对应的是资金要素和社会资源的重分配过程。

金融部门进入实质性缩表,流动性风险和负债管理重要性大幅上升。短期而言,严监管引发的金融机构缩表,所有资产都将受到冲击,流动性较好的债券尤其利率债在2017年遭遇大幅调整,再者,资管产品本身的清盘和赎回也会加大金融机构“负债荒”压力。随着监管冲击从流动性层面逐步蔓延到信用层面,缺乏流动性的底层资产本身面临着资产清偿力下降、潜在风险暴露、债务链紧绷、资产回表以及再融资难度加大的困境,调整仍不充分,市场仍在出清过程中,需要银行表内有强大的信贷和自营配债额度,才能承接住资产回表和资管抛盘的压力。

长远来看,非标资产供给下降,标准化资产投资是大势所趋。强监管下,中国的影子银行和非标通道等金融乱象将面临全面清理,“左手资金、右手资产”变相投行模式式微,银行广义新增信贷放缓,不少中小银行、理财等将重新面临优质资产荒的困境。金融机构将更多通过ABS、标准化债权计划等满足实体融资需求,利好利率债、高等级信用、ABS、股票、标准债权计划等。

4.2 对机构行为的影响:变局与重构

银行回归传统存贷业务,表外资产回表压力加大。不少中小银行借道非标、同业等影子银行出表的信贷和不良资产,在严监管下面临回表压力,对银行资产负债的冲击有2个层面:第一,通道、非标等回表带来新增信贷超预期增长、但挤占债券配置额度;第二,表外资产回表,引发计提资本、拨备和存准缴纳规模上升,超储率进一步下降,流动性紧平衡,短期无钱配债的局面难改。

负债端对存款竞争加剧,银行配债有心无力。在过去,银银、银行对非银等金融机构之间信用的大幅扩张,创造了极度宽松的资金环境,但随着同业、理财、NCD等负债端融资的收缩,银行对核心存款竞争加剧,尤其中小银行和理财劣势更加凸显,对公放贷业务对存款的派生和粘性远大于买债,银行在资产配置上将加大向对公信贷倾斜。

中小银行弯道超车时代终结,理财资管禁止资金池、禁止非标期限错配,封闭式产品要90天以上,进一步抬升中小银行负债成本。事实上,资金池在过去一直是中小银行理财等高收益资管产品的生命力所在,即使遭遇多次监管,但在不少机构仍是形式上合规,实际上很难完全禁止。目前,大部分中小银行的投资类资产和理财资管的底层对应资产,仍以非标融资为主,未来封闭式产品要求发3个月以上,更重要的是“非标资产到期日不得晚于封闭式产品到期日,或开放式产品的最近一次开放日”,意味着“非标期限缩短 产品期限拉长”将是大势所趋,中小银行将被迫发行1-2年的长期理财产品,带来负债端融资成本进一步抬升走高。

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打破刚兑后,银行理财资金需求遭遇分流与收缩。在资管新规下,保本型理财可能将逐步退出,划入结构性存款;净值化导致产品波动性加大,风险提高,而且新规要求如果出现违约或预期收益不兑现,金融机构是不能使用自身资金或滚动发行对投资者进行刚兑,这对于风险偏好低、投资保守的客户很难接受,面临资金从理财产品撤出,回归银行存款、大额存单或者货币基金等替代产品的过程。事实上,从这些年公募基金的发展来看,市场对净值型产品的偏好偏低,规模增长将明显放慢。

存量非标和资产池的底层资产,脆弱性和尾部风险愈来愈大。资金池是不少资管机构的业务模式和竞争力所在。2012-16年间资管规模狂飙猛进,尤其2015-16年低息时代,配置的大量非标生息资产的收益率在4.5-5.5%之间,但随着17年以来银行负债成本大幅走高,资产池收益率与新负债成本出现倒挂,不少资管机构只能靠维持产品规模,新增高收益资产,以时间换空间的方式来平滑息差倒挂。但如果按新规要求,在过渡期内资管机构不得新增净认购规模,则意味着影子银行将遭受息差倒挂和规模压缩的双重冲击,不少资管产品发生预期收益不达标甚至亏损、延迟兑付等风险事件的可能性上升,底层非标资产的潜在风险浮上水面的概率也正在加大。

4.3 对债券市场的影响:激荡与分化

货币政策保持定力,维持偏紧基调,严监管仍是方向,但监管对市场冲击最猛烈的阶段已经过去。债市的出清需要银行自营盘有张强大的资产负债表,需要配置盘需求的崛起来稳定和平衡市场,发挥定盘星的作用。因此,银行表内的资产配置偏好决定了债券调整的空间和幅度。

净值化管理将改变银行理财投资偏好,理财将更倾向于投资净值稳定的资产,减少波动性资产的投资,更重视估值的稳定性,资管主体风险偏好下降。为避免短期净值亏损或大幅波动,出现赎回和流动性风险,过去“高票息 加杠杆”策略难再适用,对久期、信用风险管理都将更为谨慎,相对利好短久期的NCD、ABS、3年左右金融债和高等级、估值稳定的信用债。

政策套利减少,无风险利率中枢重塑。随着高息资产减少、刚兑预期打破,理财、信托等产品向净值型转型,无风险利率重塑,过去各类高收益、刚兑型资管产品对存款的分流边际减弱,资金将重新回流银行体系。

受益于影子银行融资的行业,再融资风险和信用基本面面临恶化。房地产、地方融资平台、民企等过去较多依赖影子银行融资的行业,面临资金链断裂和融资成本走高风险,当初扩张激进的企业,当下的融资收缩将更艰难。我们认为,金融监管对债市的冲击,上半场集中在流动性层面(降杠杆和赎回),下半年将转向信用层面(非标通道收缩),中低评级信用利差面临走扩风险。

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