市场处于情绪化交易澳门新萄京最大平台,债基
分类:保险

  “基本面的原因已经无法解释,市场处于情绪化交易中”。

综合机构观点来看,投资者对债市乐观的原因主要有三点。首先,经济基本面和通胀预期仍支持收益率下行。分析人士认为,上周超长期限债券的大幅上涨反映对未来经济和通胀的悲观预期,三季度地产投资下行或对经济形成压力,而大宗商品价格重回跌势,通胀预期仍偏弱,对长端利率形成支撑。

  虽说债市投资有着“冬藏春收”的季节性规律,每年四季度往往会延续三季度的调整,在来年的一季度出现反弹。但今年债市的冬天无疑比往年更加寒冷,11月19日10年期国债收益率一度飙至4.77%的高位,创出9年来新高。多位固定收益总监认为,目前债市仍不能言底,调整在年底仍可能延续。

  从规模来看,3367亿元,占比12%,250只。

  中信证券研究报告称,监管加强、海外加息、通胀预期成为利率突破平台期、快速上行的主要原因。在各因素未出清的情况下,预期提前兑现是当前债市大幅下跌的主要原因。当前国债收益率的高位是预期与交易主导下的超调,虽然与基本面情况存在一定偏离,但也存在一定的合理性。总的来看,目前市场的关注点是各不确定性因素会否成为确定性因素。从目前看,“没有消息就是坏消息”的市场环境会放大市场波动,在监管、基本面韧性等因素落地前,债市仍存风险,利率水平易上难下。

分析人士指出,基本面疲软和实体回报率下降是债券市场走牛最重要的基础,假设后续货币宽松预期兑现,加之配置需求持续释放,10年期国债收益率突破2.72%并非没有可能。但其新低之路未必平坦,若经济未如想象中悲观,货币政策、资金利率没有明显松动,期限利差压缩仍会存在极限,10年期国债利率继续下行的空间也将有限。

  这三大风险最直接的影响,就是使得基金经理不得不卖出债券。由于债券的交易活跃度和证券流动性较股票差,基金经理变现债券会出现较大的“冲击成本”,一方面使得基金的净值出现下滑,另一方面也进一步砸低了债券价格。有债券基金经理表示,近期定期开放债基打开申购赎回,赎回力度都非常大,在业内是较普遍的现象,只能通过提前变现债券,应对赎回压力。

  从债券型基金业绩来看,受累于可转债较大跌幅和债市核查风波影响,四月份债券基金指数微跌0.11%,其中按照展恒分类标准,可转债基金下跌2.67%,二级债基收益率为0,其他债券型基金微幅上涨,纯债基金、一级债基分别上涨0.60%和0.23%。

  张存相分析,从当前市场整体环境上看,形势极其复杂,预期极不稳定,某种程度上讲,过去的投资分析框架、经验及获利策略的参考作用在当下被大幅度弱化了,或者面临较大挑战。宏观经济大起大落的概率相对较低,经济基本面处于周期钟摆的中间状态,因此,基本面对于交易型资产交易的参考作用出现阶段性的弱化。市场运行的主要驱动因素大概率是由政策和市场情绪所左右。

值得注意的是,在这一轮债市走牛的过程中,市场本身的资金推动特征和交易性特征也在放大。有部分市场人士开始担心,利差倒挂现象和超长期国债备受追捧或表明债市目前存在过热之嫌。如中信证券指出,结合上周以来14天期回购利率已出现明显的量价齐涨这一现象看,在当前资金干扰因素较多、债市看多情绪浓厚的背景下,已出现隔夜资金难借、资金成本和期限错配概率加大的状况,债市过热现象明显。

  安信基金固定收益部总经理李勇认为,四季度债券市场可能先抑后扬,短期通胀数据、贷款投放、外汇流入都超出预期,央行有可能会进一步收紧流动性,长期债券还可能继续下跌,而中短期债券调整空间非常有限。在四季度债券的调整过程中,恰好是债券基金配置的良机。比如说,目前信用债收益率正处历史较高水平,3年期AA评级和1年期AA的信用债平均收益率已达6%左右。因此,新基金在此时成立对于债券投资是非常有利的。预期四季度会是债券投资的买入机会,而债券基金收益大幅提高的时间窗口可能出现在明年二季度。

  从金融债到期收益率来看,全部期限收益率均有所下行,中长期收益率下行尤为明显,1年期、3年期、5年期、7年期和10年期分别下行了1BP、5BP、6BP、13BP和13BP。金融债到期收益率全线下行反映出四月份的强劲走势。

  多位市场人士指出,利率债交易盘的主动交易机会越来越难捕捉,市场在情绪的驱动下,抛盘又带动了止损盘的出现。

与此同时,期限利差小幅走扩,流动性溢价收窄。据国泰君安证券数据,上周国债、非国开债10年与1年期限利差分别走扩2bp和3bp至53bp和85bp;国开债10年与1年期限利差走扩4bp至82bp。10年非国开与国开债溢价收窄到6bp。

  加剧债市调整的直接力量是资金赎回形成的流动性冲击。目前定期开放债基和分级债基A份额在年底面临着较大的赎回压力,基金经理被迫卖券,使得债市在底部继续“砸坑”。但悲观的情绪中也酝酿着机会,多位固定收益总监也表示,目前债券的回报率已经较为客观,未来存在不错的收益机会。

  图5:城投债到期收益率曲线 

  “我们公司接受的委外总量有所增加。当前偏重短久期的信用债,流动性好,到期收益率高。”上海耀之资产管理中心董事总经理曾杰表示。

其次,短期流动性无忧,货币政策依然稳健。一方面,考虑到9月G20会议召开、10月人民币正式纳入SDR货币篮子等因素,人民币汇率贬值预期减弱,缓解资金外流压力。另一方面,若下半年宽财政效果不佳,出于稳增长目的,货币宽松仍可期,从而有望进一步打开利率下行空间。

  在基本面偏弱与流动性偏紧的情况下,融通基金固定收益部总监韩海平表示债市的调整行情仍未结束。债市未来能否重拾升势需要重点观察经济拐点、通胀拐点、流动性拐点三大信号。从目前来看,经济拐点应该会出现在明年一季度左右,通胀拐点会在明年二季度明朗,这样流动性才会出现变化,货币政策可能迎来相应的调整。但年底之前,最好的投资机会还是在于货币市场,在流动性紧张的局面下,货币市场利率较高,是较好的投资机会。而从中长期来看,债券收益率的配置价值已经较为明显,明年二季度左右债市应该会有比较好的表现。

  图13:工业企业利润总额与主营业务收入累计增速

  银行间现券收益率自上周开始,一直保持高位震荡,最新公布的经济数据也未能有效提振持续下跌的债市。研究人士称,今年以来每季度经济数据“前低后高”的规律显著,10月经济数据全面回落整体符合市场预期,非超预期事件对债市利好程度有限。在对监管忧虑下,交易情绪依然偏脆弱,使得债市走势脱离基本面。

兴业证券进一步指出,从基本面来看,经济较为疲软,融资需求低迷,这使得资金面较为宽松。债券资产的供需关系也有利于债券市场上涨。一方面,过去一段时间,利率债,包括地方债的供给量偏少,而且地方政府债务加快置换,资金回流银行体系,加剧了银行合意资产的缺失。另一方面,金融监管政策的趋严,使得金融机构加杠杆和扩规模获取收益的难度在增加,比如券商资管的八条底线政策,使得金融机构扩张的速度放缓,这可能加剧了金融机构通过拉长久期和提高风险来获取收益的行为。

  深圳某债券基金经理表示,年底债市主要面临三大风险。一是流动性不确定性造成的风险,12月底和春节前后会出现季节性流动性紧张,这一风险难以避免;二是四季度以来债券基金出现大面积赎回,由于债市收益率调整的幅度非常大,债券出现大幅调整,开放式债券基金的收益率不及预期,这些基金面临着大规模赎回的风险。为了保证应对赎回的流动性问题,这些定期开放式基金会提前大规模卖出债券,这包括交易所市场的债券,也包括银行间市场的债券;三是信用风险也需要重点关注,目前社会融资总量出现下滑,对于一些信用资质比较弱的企业,可能会出现一些负面的信用风险,爆发对债市估值和流动性的双重冲击。

澳门新萄京最大平台 1数据来源:展恒基金研究中心,Wind

  几乎从机构投资总监到操盘交易员向记者传递的一致信息都是“一脸无奈”,过去的一套逻辑理论似乎全部失效。重仓错判者含泪止损,提前离场者庆幸劫后余生,财大气粗者继续死扛到底。众生百态背后,其间的心酸一言难尽。

澳门新萄京最大平台,伴随着10年期国债突破2.8%关口,债市被乐观情绪笼罩,一些投资者对10年期国债突破前低充满期待,但在经历债市短期大涨后,分歧也悄然浮现。有机构认为,市场对经济预期和通胀预期仍然悲观,期限利差有进一步收窄的空间,而2.25%的公开市场操作利率也并非不可动摇,债牛仍将持续,10年期国债利率不仅有望突破前低,更有望再创新低。也有观点认为,资金面紧张态势短期难明显缓和,收益率曲线过于平坦,仍限制10年国债利率下行空间。

  长期价值逐渐清晰

  来源:展恒理财

  幸好,“尽管近日债市接连下跌,银行委外并没有出现较大的赎回动作,也没有出现委外抄底的现象。”多位市场人士对记者表示。

债市为什么这样牛?在分析人士看来,除基本面疲软和资金面相对宽松外,配置压力的不断释放是推动这轮债市行情的重要因素。其一,经济增速仍然疲软,金融机构“缺资产”,配置压力较大;其二,利率债供给稀缺,地方债发行放缓,债务置换加剧了供求失衡;其三,金融监管政策加剧了金融机构通过提高久期和风险偏好追逐收益的行为。

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  图7:债券型基金近三年存量只数和规模

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一级市场认购热情旺盛提振债市买气,过去一周收益率继续下行。标志性的10年期国债收益率从2.85%一路跌至2.78%,不断逼近今年1月创下的年内低点2.72%。作为价值洼地的超长债也倍市场充分挖掘,收益率快速下行,如20年、30年国债收益率上周分别大幅下行11bp和9bp,15年、20年国开债收益率上周分别下行23bp和15bp。

  收益率飙升或砸出长期“黄金坑”

  对于第三种去表外杠杆方式,新产品的发行一般需要时间,且市场短期内观望情绪浓,不一定能融入所需的资金,加之监管层有明确的时间限制,因此短期来看不太可能通过此方式去表外杠杆。

  在招商证券宏观分析师谢亚轩看来,债市近日下跌,与基本面并无直接的、较大的关系,还是由市场情绪所主导。越到市场调整后期,市场情绪越容易不稳定。不过,专业投资者可能会发现债市的配置价值在不断上升。

短暂蹒跚之后,“债牛”以狂奔的姿态重回市场。7月中旬以来,债券市场行情持续火爆,一级市场需求旺盛,二级市场收益率陡峭化下行,超长期限表现尤其出色。

  抛债的压力还不仅仅来自于为应对赎回而卖债的债券基金。业内人士表示,银行、险资等机构年底为应对资金压力,也会一定程度地卖券。原因在于,收益预期较高的非标资产流动性比收益率预期较低的债券更差,卖出非标资产比债券困难些,所以这些机构也可能在年底先考虑卖出债券,加剧债市调整。

  图14:2011年以来CPI走势情况

  在平安道远副总经理、首席投资执行官张存相看来,2015年以来的“资产荒”说法是个伪命题,但各类机构均不同程度地通过多种方式加杠杆、博收益,导致市场上“看似宽松的流动性,实际上并不宽松”。资金市场一旦出现较大幅度的波动,“资产荒”向“资金荒”转化是随时随地可能发生的,如果叠加信用违约风险,冲击将更大。因此,早在2016年初,平安道远就对债券MOM投资组合进行了比较大的调整和布局,有效规避了这两年的债市风险。

从上周的市场表现来看,利率债一级招标整体较好,尤其是超长端利率债备受市场追捧,上周招标发行的15年、20年农发债认购倍数分别达到10倍、5倍,20年国开新债认购倍数亦达到6倍。

  债市自今年三季度以来的调整仍在延续,而年底加剧债市调整的风险主要来自于赎回压力及资金压力,机构投资者被迫卖券的行为。

  图8:债券型基金资产配置情况     

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中金公司认为,债市“僧多粥少”的主要原因是,银行投资债券运用的是基础货币,理财等买债用的是居民、企业、同业等存款,银行表内资产、负债匹配,不存在严格意义的缺资产;而表外理财仍在扩张,并通过委外,形成对债的强大配置需求。

  □本报记者 郑洞宇

  图4:金融债到期收益率曲线

  究其原因,在债市下跌的过程中,如果把投向债市的委外立即赎回,做利率债的交易盘大部分就会出现浮亏。因此,银行并不会盲目追涨杀跌,会给机构一些时间。与此同时,受到市场情绪的影响,即使是比较好的配置机会,银行也不太会进行大面积的抄底。

“我们的微观感受是,近日交易盘表现犹豫并不断兑现获利,但均被强大的新增配置压力分而食之。需要特别提及的是,现在投资者所谈的‘配置力量’早已不是银行投资户,而是源于负债端成本压力下被迫买入的群体。”中金公司表示。

  随着债市进一步调整,债券收益率攀升,债券的配置价值也逐渐清晰。近期有大户甚至打算将炒股资金部分转移至长期国债之上,由于债券的收益率可以测算,上涨有顶下跌有底,债市的调整也不会毫无理性地进行下去。年底资金面紧张形成的赎回压力,也可能砸出债市中长期配置的“黄金坑”。

  (四)债券型基金业绩表现

  情绪化的债券市场

10年国债利率逼近前低

  除了定期开放债基,分级基金A份额由于目前预期收益没有明显的吸引力,也可能承受较大的赎回压力。金牛理财网数据显示,截至2014年1月底,将有15只分级债基A类份额打开申赎,规模合计达到150亿左右,其中今年年底到期的规模为110亿左右。多数基金的约定收益率在4.5%以下,不及目前在售银行理财产品的平均水平,甚至不及部分T 0货币基金,因此,可以预计将面临巨大赎回压力。

  从规模来看,自2010年初到2012年3月,债券型基金规模相对平稳,2012年3月以来,债券型基金加速增长。截止四月末,债券型基金的只数达到250只,资产管理规模达3367亿元,占公募基金规模的12%。与三月相比,四月份债券型基金增加9只,规模增加249亿元。

  相比利率债的跌跌不休,当前债券委外的配置机会聚焦到了短久期的信用债上。

有机构认为,目前国债收益率与资金利率利差缩窄、国债期限利差处于历史低位水平,都是市场透支对货币宽松预期的表现,然而考虑到经济未如想象中悲观,通胀预期犹存,货币政策仍不具备宽松条件。短期来看,资金面的紧张态势不可能明显缓和,国债利率仍需要维持在2.25%之上,又会导致期限利差被动收窄、曲线更为平坦,进而将限制10年国债利率的下行空间。

  “砸债券”仍是进行时

  从新发基金来看,共发行9只基金,纯债基金依然是新发债券型基金主力。新发基金还呈现指数化特点、可转债特点、定期开放特点、分级运作特点等。

  昨日盘中,10年期国债活跃券170018买入报价到期收益率一度突破4%,创下2014年10月以来的新高。一些委外机构本月收到了银行发出的“临近年关、提前考核”的通知。幸好,“尽管近日债市接连下跌,银行委外并没有出现较大的赎回动作,也没有出现委外抄底的现象。”多位市场人士对记者表示。

配置压力释放助涨债市

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  一年多来,债券市场的下行表现让银行委外陷入了困境:债市是银行资产配置的大头,不得不进行债券投资,而债市的表现又让银行只有寻找到优秀的委外管理人,才能够尽可能降低市场风险,增厚收益。

最后,下半年资产荒仍将延续,钱多券少仍是债券牛市的最大逻辑。在资产荒倒逼金融机构增加债券配置的同时,利率债发行前高后低,下半年供给压力减弱,需求增加而供给减少或将有利于债市维持火爆的局面。

  从债券型基金业绩来看,债券型基金微跌0.11%,其中可转债基金下跌2.67%,二级债基收益率为0,纯债基金和一级债基分别上涨0.60%和0.23%。

  当然,也有成功避开债市下跌袭击的委外投资机构。以专注于MOM组合投资的平安道远为例,2016年10月21日至今,其债券类MOM产品处于中长期纯债基金分位数的前10%。

创新低不无可能

  图15:央行公开市场操作净投放资金情况

  11月份是个敏感的时间点,一些委外机构收到了银行发出的“临近年关、提前考核”的通知。债市的大跌,又让委外机构感受到一些寒意。

上周,标志性的10年期国债收益率不断走低,从2.85%一路跌至2.78%,不仅打破了久攻不破的2.8%关口,且离年内低点2.72%仅咫尺之遥。尽管受短期流动性趋紧的影响,本周一债市收益率出现小幅上行,10年期国债收益率重回2.8%一线,不过在多头乐观情绪的笼罩下,不少投资者对10年期国债突破前低甚至再创新低仍充满期待。

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  三季度以来,在配置委外方面,银行资管投资上出现分化。具体来看,大行虽有少量新增资金,但总体不大,更多的是存量上的调整。股份行和城商行受制于资产管理规模增速放缓、债市下行,在委外市场收缩较大,很多到期不再续作。

若一切如多头预期,10年期国债突破2.72%并非没有可能,但其新低之路未必平坦,目前来看,其下行最大的阻碍或分歧仍集中在货币政策和资金利率上。

  (一)债券市场回顾

  委外配置聚焦短久期、高评级信用债

中信证券表示,在目前经济温和复苏、“亚通胀”格局持续、货政中性稳健的情况下,2.8%依然是基于基本面、政策面以及资金面给出的10年期国债收益率理性中枢。“弹簧市”中出现的过热现象是对基本面和政策面的偏离。在资金成本上升、期限错配风险加大、预期亟待回调的情况下,债市回调风险在积累。记者 王姣

  图16:质押式回购利率变动情况

  去年10月末以来,债市走弱已经一年有余。拨开眼前的预期“黑洞”,这一轮经济去杠杆、金融严监管背景下,各路资金配置力量变化,情绪背后的操作风格切换——债市大跌仍有迹可循。

  债券市场核查风波引发市场恐慌,机构纷纷抛券降杠杆。对于债券型基金,从短期来看,受机构客户资金撤离及债市波动较大影响。

摘要:昨日盘中,10年期国债活跃券170018买入报价到期收益率一度突破4%,创下2014年10月以来的新高。一些委外机构本月收到了银行发出的临近年关、提前考核的通知。幸好,尽管近日债市接连下跌,银行委外并没有出现较大的赎回动作,也没有出现委外抄底的现象。多位...

  图11:新发债券型基金的细分类型分布

  银行委外不“追涨杀跌”

  图2:低等级信用债成交量情况

  “目前,主要配置高评级、短久期债券与货币基金、同业存单相结合,防范风险,获取票息收益。”张存相表示。

  (二)债券型基金规模情况

  10月份以来的一波长跌尚让人记忆犹新,不到半个月,4%的心理防线又在昨日盘中攻破。14日午间,10年期国债活跃券170018买入报价到期收益率率先突破4%,创下2014年10月以来的新高。虽然最终收盘报价距离4%仍有一步之遥,但在不少市场人士心中,国债“4.0”时代正迎面而来。

  债市核查风波引发了市场恐慌,机构纷纷抛券降杠杆。由债券代持、丙类户等引发的债市核查促使表外杠杆大的机构抛售债券,进行去杠杆化。将表外杠杆表内化一般通过三种途径:第一,通过银行间和交易所的回购操作借入资金买回代持的债券,这会使表内杠杆提高;第二,通过减持流动性较好的债券获得资金,然后买回代持的债券,这会使表内杠杆先减小,然后回到原来水平;第三,通过发行新的产品融入资金再买回代持的债券,降低表外杠杆。

  债券市场一年多来的下行表现,也让将债券投资作为资产配置大头的银行陷入挣扎。

  图17:低等级与高等级信用债利差

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  图10:债券型基金业绩表现

  图3:国债到期收益率曲线

  从资产配置来看,债券占基金净值比依然超120%,债券回购比例有所下降。

  依据展恒债券交易净价指数模型, 5月未来债券净价指数的数值为102.39,较上月102.35略有下降,是较好的介入时点。

  从资产配置来看,债券占基金净值比依然超120%,股票、银行存款和其它资产的占比均较少,其中股票占比仅3%。与去年年报相比,今年一季度债券型基金的债券回购比例由142%下降到139%,债券和股票占比有所下降,银行存款微幅上升,其他资产保持不变。

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  (二)定性来看,基本面仍利好债市

  图9:债券型基金券种配置情况

  图12:中债净价指数拟合度对比

  对于债券型基金等投资产品来说,从短期来看,受机构客户资金撤离及债市波动较大影响,固定收益类投资产品也会有降低表内杠杆的需求,导致一定规模的债券抛售,从而打压债券价格。从长期来看,证监会已经决定对《证券投资基金运作管理办法》进行修订,首次明确基金的杠杆率不能超过40%,即基金总资产不得超过净资产的140%,这将直接影响高杠杆率的债券型基金整体收益水平。对于低杠杆基金,则长期业绩受影响较小。

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  1、债市核查风波回顾

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  2、 各类型债券四月份表现回顾

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  对于第二种去表外杠杆方式,相对于第一种方式更为可行,因为第一种方式增加了表内杠杆,这在短期来看风险过高。有去表外杠杆需求的机构一般会抛售中低等级信用债,因此通过此方式降低杠杆的过程是缓慢的,反映到交易价格走低和没有明显成交放量。从统计数据中可以看出4月以来,中高等级信用债的交易量相对稳定,但在事件发生后——4月16日万家基金事件曝光,该类债券的成交量明显放缓,显示出市场的观望情绪。而低等级信用债交易量波动较大,这跟其流动性有一定关系,但在监管层声明要严查丙类账户问题和代持交易前后,其交易量持续在一个较高的水平,表明此类债券交易增多。

  (一)定量来看,5月债券净价指数会有所回落,短期有回调压力

  市场展望及投资策略:

  自4月16日万家基金固定总监邹昱遭监管机构调查后,债券市场突发事件——监管层债市核查的风暴毫无预警的席卷整个债券市场。在万家基金固收总监邹昱、中信证券固收部董事总经理杨辉、齐鲁银行元老级债券分析师徐大祝“落马”之后,日前又传出易方达基金[微博]明星基金经理马喜德、西南证券固收副总薛晨、江海证券固收副总张守刚等相继“接受调查”的消息,或因涉嫌债券违规交易、利益输送。这场风暴已卷入了银行、券商、基金公司等各种类型的金融机构。其中,多起事件涉及债券代持和丙类账户问题。

  市场回顾:

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  图1:中高等级信用债成交量情况

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  从券种配置来看,企业债占比依然具有绝对优势,可转债和金融债占比10%左右,国债和央票占比微小。与去年年报相比,今年一季度债券型基金的企业债占比微幅上升至93%,可转债和金融债分别下降3个百分点和2个百分点,国债和央票维持不变。

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  从经济增长来看,经济增长放缓,基本面利好债市。一季度GDP增长7.7%,3月PMI终值51.6,4月初值50.5,显著低于市场预期的51.5,宏观数据低于预期。一季度全国规模以上工业企业利润同比增长12.1%,该增幅比1-2月份的数据低5.1个百分点。3月当月全国规模以上工业企业实现利润4649亿元,同比增长5.3%。此外,1-3月规模以上工业企业实现主营业务收入22.24万亿元,同比增长11.9%,但是与1-2月比低1.2个百分点。可以看出经济增速在去年四季度企稳回升后再度回落,当前国内经济呈现低通胀缓增长态势;制造业与房地产两大投资各受制于产能过剩与政策调控难以提速下,疲软的经济基本面短期难以改观。因此基本面对债市有支撑作用。

  从券种配置来看,企业债占比依然具有绝对优势,可转债和金融债占比10%左右,国债和央票占比微小。

  从可转债来看,中标可转债整体下跌1.27%,同期上证指数下跌2.62%。重工转债领跌四月份,跌幅高达8.11%。其中,同仁转债、巨轮转2、国投转债和海直转债呈现偏股属性。歌华转债、中海转债、博汇转债、深机转债和新钢转债呈现偏债属性。可转债与正股的相对价值已修复完毕,后续与正股价格的联动效果较强。

  表1:可转债属性及业绩表现分析

  从企业债到期收益率来看,城投债方面表现出偏暖行情,除了3年期收益率上行1BP,5年期维持不变,其他期限均有所下行,1年期、7年期和10年期收益率分别下行1BP、3BP和2BP。产业债方面表现出较暖行情,除了1年期收益率上行2BP,其他期限均有所下行。

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  展恒债券交易净价指数可综合反映债券的影响因素。预测债券价格走势不但影响着投资债券收益率,还影响着未来不同券种的投资策略,更影响着投资者对债券基金的选择。在充分考虑到宏观经济运行周期、市场资金保有量、通货膨胀指标、国际环境等因素后,可以发现,展恒债券交易净价指数模型与中债净价实际值拟合度较高,两者相关系数达到0.88,具有较高的参考意义。

  以四月份成立的基金定义为新发基金,四月份市场共发行了9只基金,纯债基金依然是新发债券型基金主力。由于目前新发一级债基暂停打新,一级债基也具有纯债属性,因此高达88.89%的新发基金具有纯债属性。纯债基金由于定位清晰,业绩稳定,逐渐成为投资者稳健类资产配置的首选工具。此外,新发基金还呈现一些其他特点:指数化特点,此类基金具有运作清晰透明,费用低廉等特点;可转债特点,受益于可转债在一季度的良好表现,其投资价值逐渐被市场认可,投资者对此类基金的投资需求也相应增加;定期开放特点,此类基金采用封闭运作、定期开放的操作方式,一般每季度、一年或三年开放一次,方便基金经理加大杠杆和拉长久期来博取高收益;分级运作特点,采用杠杆形式,将客户的需求分为低风险端(A端)和高风险端(B端),A端适合稳健类资产配置,B端适合追求高风险高收益客户进行波段操作等。

  利率债行情良好,企业债偏暖,可转债表现较差,具体来看,可转债下跌1.27%。

  图6:产业债到期收益率曲线

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  综合量化指标模型和经济形势分析来看,首先短期由于债市核查引起的机构去杠杆操作,会影响债券市场价格走势小幅走弱,并且主要抛售的券种为中低等级信用债,短期内价格仍有下降压力,加之低等级信用债收益率与利差水平已接近过去两年历史新低,因此低等级信用债上涨空间有限,高等级信用债相对空间较大。长期由于经济复苏较弱,各项经济数据均低于预期,基本面将对债券市场起支撑作用。久期方面,建议配置短久期品种防御风险。因此可以选择产品久期较短且主配中高等级信用债的基金。

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  (五)新发基金点评

  从通货膨胀来看,CPI短期压力不大,下半年可能会有所上升。一是由于货币政策由之前的宽松转入中性,热钱的现象不会出现;二是4月以来我国使用农产品价格指数小幅回升,非食品部分相对稳定,因此整体回升幅度不会显著;三是输入性通胀问题,由于日元贬值而流入我国的热钱已经一定程度的被央行操作对冲掉,从而短期内CPI压力不大。但下半年食物价格的回涨和劳动力成本的上升会加大通胀压力。

  从流动性来看,流动性仍将中性偏松。受财政存款上缴、债市核查风暴及月末节前效应,资金面于24、25日两天冲高,7日质押式回购利率25日飙升至5%,创2012年2月24日以来的新高。央行结束持续九周净回笼资金,上周净投放资金1240亿元。在经济仍将呈现弱复苏格局,通胀压力不大的情况下,预计资金面将维持中性偏松局面。

  对于第一种去表外杠杆方式,短期内会引起机构对银行间市场和交易所内资金的需求。由于金融机构在银行间市场进行回购均有相关限制,因此通过此种方式融入资金余地不大。其中,根据《证券公司进入银行间同业市场管理规定》,证券公司债券回购资金余额不得超过实收资本金的80%;根据《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》,基金管理公司进行债券回购的资金余额不得超过基金净资产的40%;保监会《关于加强保险机构债券回购业务管理的通知》明确融资规模不得超过保险机构上季末总资产的20%,且要求偿付能力达标,而对于偿付能力未达监管要求的保险机构,其融资规模则为不得超出该机构上季末总资产的10%。这些规定大大限制了券商、基金和保险公司在银行间债券市场参与回购的活跃度。因此这部分去杠杆化的可行空间较小,对银行间资金影响有限。同时,如果上述机构通过此方式融入资金购回表外资产,则代持银行将得到可用资金作为补充,长期来看对资金面影响有限。此外,通过交易所进行回购虽无比例限制,但是要求将资质好债券入库换成抵押额度,且交易所回购规模相对于银行间规模较小,因此对整个资金面无太大影响,只会影响到短期交易所的回购利率。

  从定性分析来看,由于经济复苏较弱,各项经济数据

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证券代码 证券简称 转股溢价率 纯债溢价率 平价底价溢价率 类型 4 月份业绩
110022.SH 同仁转债 3.87 50.53 44.92 偏股型 -0.79
129031.SZ 巨轮转 2 -0.13 39.55 39.73 偏股型 1.09
110013.SH 国投转债 -0.04 34.37 34.42 偏股型 -5.93
127001.SZ 海直转债 11.92 37.87 23.18 偏股型 -2.06
110018.SH 国电转债 6.99 27.53 19.20 平衡型 -4.57
110023.SH 民生转债 12.26 30.95 16.65 平衡型 1.72
113002.SH 工行转债 3.05 20.20 16.65 平衡型 2.07
125887.SZ 中鼎转债 17.97 24.29 5.36 平衡型 -0.52
110016.SH 川投转债 17.43 23.39 5.08 平衡型 -3.56
110015.SH 石化转债 8.79 14.09 4.88 平衡型 -6.45
128001.SZ 泰尔转债 26.05 30.25 3.33 平衡型 -2.08
113001.SH 中行转债 7.55 8.58 0.96 平衡型 0.64
113003.SH 重工转债 25.39 24.16 -0.98 平衡型 -8.11
110019.SH 恒丰转债 24.74 23.01 -1.38 平衡型 -1.18
110020.SH 南山转债 20.03 8.38 -9.71 平衡型 0.44
110012.SH 海运转债 38.94 13.07 -18.62 平衡型 -2.14
126729.SZ 燕京转债 39.36 12.52 -19.26 平衡型 -0.60
110003.SH 新钢转债 33.36 0.36 -24.75 偏债型 0.26
125089.SZ 深机转债 44.99 7.48 -25.87 偏债型 -0.14
110007.SH 博汇转债 46.40 0.49 -31.36 偏债型 0.37
110017.SH 中海转债 89.81 5.47 -44.43 偏债型 -0.42
110011.SH 歌华转债 131.08 6.01 -54.12 偏债型 0.76

  从定量分析来看,根据展恒债券交易净价指数模型测算,短期债市有一定调整压力。

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  (三)债券型基金最新资产配置

  一、市场回顾

  从货币政策来看,央行有意愿保持平稳的货币政策。今年以来外汇占款持续高增长,央行节后重启正回购,连续九周净回笼资金,但正回购力度并不大,操作偏温和。短期内经济仍将呈现弱复苏格局,物价水平基本稳定。二季度通胀压力较低的情况下,央行没有动力过度紧缩货币量,考虑到中期通胀仍存在不确定性,央行货币政策的实施会更加谨慎,在经济增长和通货膨胀间寻求平衡,预计会维持中性货币政策。

  二、市场展望及投资策略

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  从国债到期收益率来看,除1年期国债收益率上行14BP,其他期限国债收益率均下行,3年期、5年期、7年期和10年期分别下行8BP、13BP、12BP和12BP。短久期国债表现较差,其他期限良好。

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