北京城建,望坛模式推进顺利
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公司是京内优质的资源型公司,依托于母公司产业链优势,以棚改为矛,具备较强的资金和资源优势,京内资源稀缺性加剧的环境下,公司资源价值将迎来大幅提升。

新萄京娱乐网址,事件:公司2017年前三季度实现营业收入70.81亿元,同比增长6.85%;归属于上市公司股东的净利润4.82亿元,比去年同期减少29.58%;每股收益0.31元,同比降低29.58%。

    2017年8月10日,公司公告与豪中公司共同出资设立北京城建保定房地产开发有限公司,已完成工商注册,公司出资3250万元,持股65%。目前合作公司正积极拓展保定棚改项目。

    2017年上半年,营收39.2亿,同增30.6%;归母净利2.6亿,同减39.2%;基本每股收益0.17元,去年同期0.28元。

    维持增持评级,下调对2018/19年的EPS至0.98元、1.16元,下调幅度分别为16.9%、12.1%,略微下调目标价至18.40元。公司是京内优质的资源型公司,依托于母公司产业链优势,以棚改为矛,具备较强的资金和资源优势,京内资源稀缺性加剧的环境下,公司资源价值将迎来大幅提升。目标价对应2018年PE为18倍 业绩平稳,略低于预期。2017年公司实现营业收入140.43亿元,同比增长20.77%,净利润14.56亿元,同比持平。毛利率和净利率分别为26.1%和10.4%,同比下滑4.6和2.0个百分点。

    投资收益大幅下降拖累短期业绩,国信证券分红减少为主因:公司前三季度归母净利润较去年同期减少2.03亿元。主要原因为公司所持有的3.43亿股国信证券股票分红较去年下降1.37亿。虽然公司毛利率较去年同期回升0.64个百分点,但管理费用率和财务费用率分别较去年同期增长0.86和1.24个百分点。财务费用大幅增加0.94亿元,主要原因为银行借款大幅增加,公司长期借款较去年同期增长181%。

    点评要点

    点评要点。

    扎根北京,棚改为矛,资源获取优势明显。公司在北京具备极强的资源获取优势,以棚改为矛,持续获取京内优质资源。公司在手的望坛、临河、怀柔三个棚改项目正在高效推进,并进一步获取延庆康庄、大兴海子角、怀柔富乐村3个项目的棚改实施授权。依托于母公司城建集团完整产业链优势,有望在京内土地资源获取上进一步取得突破。同时,对外股权投资和商业地产运营有望成为业绩的有利补充。

    销售量缩价涨,回款变慢、棚改支出增加拖累经营现金流:公司前三季度销售额133.55亿元,同比增长23.89%;公司前三季度销售面积66.83万平米,同比下降13.17%。公司销售呈现量缩价涨态势。前三季度公司销售商品、提供劳务取得的现金100.02亿元,较去年同期的110%明显下降,主要原因为网签受限以及按揭贷款放款进度变慢。公司经营活动现金流较去年同期大幅减少,同时预付账款大幅增加,主要原因为棚改项目拆迁支出大幅度增加。

    1. 北京棚改第一股,坐拥首都稀缺资源:公司是北京棚改市场在手项目最多,总投额最大、实施资质和条件最佳的房企。随着北京棚改进入快速推进阶段,公司2016年开始大力布局棚改业务。公司将从两个维度获益:(1)推动业绩快速增长:目前订单超过5个,总投资额超822.8亿,预计未来5-6年内带来权益税前净利润超106.2亿,2016年公司归母净利润14.4亿。(2)强化非市场化拿地优势:在一级开发一二级联动拿地优势基础上,棚改进一步增强公司在京资源股属性,能以低价获取大量优质自持物业。目前在手5个北京棚改项目,建面超420万平;其中东城望坛项目就超过80万平,周边二手房价近13万元。

    1.营收增长净利回落,结算结构、税费和投资收益是主因:

    融资渠道通畅,安全边际较高。公司综合利用多种融资方式,高效推进的棚改项目均获得了银团融资,中期票据已完成首期10亿元的发行工作,授信额度尚有420亿元可以使用,多渠道有效保证了开发项目所需资金,且较低的融资成本确保公司的优质项目稳步推进。公司现价对应PB不到0.9倍,具备较高的安全边际。

    棚改业绩释放在即,公司业绩有望快速增长:公司目前有5个在手棚改项目,计划总投资额743亿元,全部完成后有望贡献税后总利润约76亿元。

    2.望坛项目顺利推进,标杆模式业已成熟:望坛项目8月11日签约期结束,预签率已95%,将启动强制执行,年内有望完成大部分拆迁工作。棚改难点在于拆迁安置,望坛项目是北京中心城区中,体量最大、涉及安置户数最多和总投资额最高的棚改项目。随着项目顺利推进,公司已储备丰富操作经验和棚改团队,将形成标杆效应,助力公司顺利获取和推进其他优质棚改项目。

    (1)毛利润增幅12.2%,小于营收增幅30.6%。世华龙樾、畅悦居、海梓府和世华泊郡集中结算政策性住房,影响毛利;上半年毛利27%,低于去年同期2个点。

    风险提示:北京市场销售情况不及预期,棚改推动进度低于预期。

    进展较快的顺义临河村项目和望坛项目有望明年开始结算利润,根据我们测算,顺义临河村项目和望坛项目明年预计能贡献利润8亿元左右,有望助力公司业绩实现快速增长。

    3.棚改优势独一无二,副中心和新区建设重要参与者:公司大股东北京城建集团,是北京建筑施工行业资质最佳、资源最丰富和口碑最好的企业之一。城建集团是北京城市副中心核心建设者,参与通州多项重大工程建设。北京全面支持雄安新区建设,城建集团也将深度参与:5月25日集团与北京水务投资中心签订合作框架协议,将共同推进新区特色小镇、海绵城市等市政建设。此次在保定成立合资房地产公司,是公司参与新区和副中心棚改的重要进展。公司有望依托大股东优势,获取新区和副中心优质棚改项目。

    (2)三费增加0.63亿、税金及附加增加0.41亿、所得税增加0.51亿,投资收益减少1.1亿,少数股东损益增加0.12亿,总计冲减归母净利2.8亿。

    “一体两翼”转为“齐头并进”,商业地产业务增长迅猛:今年五月以来,公司发展战略从“地产开发为主体,股权投资和商业地产为两翼”转为三大业务板块协调发展的战略。公司前三季度商业地产经营额1.42亿元,同比增长25.66%;截至9月30日,公司商业地产持有面积21.77万平米,账面价值仅25.31亿元(投资性房地产科目),账面均价仅11626元,账面价值被严重低估。未来随着过往低租金合同陆续到期更新,租金水平将根据市场价进行调整,将为公司利润增长提供支撑。

    4. 业绩增长潜力大,催化落地在即,维持“强烈推荐”评级

    2.销售金额快速增长,业绩保障度大幅提升: 2016年和2017年上半年销售金额分别156.2亿和108.6亿,同增29.7%和53.3%。业绩保障系数大幅提升至135.3%,接近历史峰值139%。

    投资建议:公司在手棚改项目进展迅速,明年有望释放利润,助力公司业绩实现快速增长;公司多元化拿地能力强,获取优质资源的优势明显;公司商业地产账面价值被严重低估,在三大板块齐头并进的发展战略下商业地产板块业绩有望继续迅猛发展。我们认为公司未来业绩有望实现快速增长,预计公司2017-2019年净利润约为17.12亿、25.14亿、33.33亿,对应EPS为1.09、1.60和2.13元,对应PE为13.7X、9.3X和7.0X,首次覆盖,给予“买入”评级,六个月目标价19.50元。

    棚改结算将促使公司业绩迈上全新台阶;也将加大公司资源股属性,在北京迈入存量市场后,竞争优势凸显。受益地产销售量价齐升,公司全年可结算资源有望超280亿,毛利率和营收有望双升。预计公司2017-2019年EPS分别为1.27、1.77、3.13元,对应PE分别为11X、8X、4X。给予“强烈推荐”评级。

    2015年以来销售货值逐步结算,公司全年营收和毛利将双升。

    6. 风险提示:房地产市场超预期回落、棚改项目获取及进度不及预期、新区和城市副中心建设不及预期。

    3.望坛模式推进顺利,进军保定棚改市场:5个棚改项目,总投资822.8亿,未来5-6年内权益税前净利润106.2亿,将推动公司业绩走上全新台阶。望坛项目签约期结束,预签率已95%,年内有望完成大部分拆迁工作。在保定成立合资房地产公司,进军保定棚改市场。将成为新区和城市副中心的重要建设参与者,充分发挥非市场化拿地优势,拓充京津冀土地储备。

    4.两翼业务快速发展,股权投资与商业地产齐头并进:持有四家上市公司股票,一家公司已启动IPO 申请。14项股权投资账面价值74.6亿元,账面盈余381.1%。投资收益是利润有效补充,2017年上半年达 1.2亿元,占税前利润总额25%。和大股东合资成立股权融资平台,持股30%;将完成投资平台设立,聚焦Pre-IPO 定增投资。租赁业务增长迅速、毛利率高。2016年租赁收入1.31亿元,毛利率86.7%;2017年上半年租赁收入7960万元,毛利润同比增速40.8%。三亚万豪酒店、三亚建国酒店、奥体文化商业园写字楼、通州台湖等项目将陆续竣工运营。

    5. 全年业绩无忧,催化和估值切换在即,维持“强烈推荐”地产全年业绩无忧:业绩保障度接近历史峰值,从历年结算情况看,公司在下半年、尤其是四季度集中结算。望坛项目推进顺利,棚改将推动公司业绩上新台阶,业绩最晚明年集中释放。

    背靠北京城建集团,有望深度参与雄安新区和北京城市副中心建设,享受区域增值红利。

    预计公司2017-2019年EPS 分别为1.27、1.77、3.13元,对应PE 分别为11X、8X、4X。当前NAV 折价超50%,维持 “强烈推荐”评级。

    6. 风险提示:房地产市场超预期回落、公司结算不及预期、股权投资收益低于预期、通州和新区建设不及预期。

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