中国基金,主题投资应对二次探底风险
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  □华宝兴业多策略增长、宝康灵活配置增强收益基金经理牟旭东

  文华财经(编辑整理 黄丹)--据上海证券报12月20日报道,年末之际,随着11月份宏观经济数据、中央经济工作会议靴子双双落地,市场开始着手来年新一轮的布局构想。2011年若隐若现的市场脉络和投资机会,成为近期备受关注的热点。

  在融资融券及股指期货推出后,A股正式踏入2时代。制度变革的意义或许比规则本身更重要,做空机制的引入短期加大了市场的波动,但从中长期来讲,将会平缓波动。同时,创业板、中小板的加速发行拓展了成长股的投资平台,而创业板则给了一个将未来成长贴现的机会。

  

  除了制度上深刻的变革,经济基本面也发生着深刻的变化。一季度,中国呈现了高增长、低通胀的良好局面,有可能成为世界新的增长极,但从更深层次看,问题犹在:

  □本报记者 陈光 上海报道

   在众多公募基金的2011年投资策略和市场展望中,流动性、新兴产业 大消费、传统蓝筹估值修复,成为出现频率最高的2011年股市关键词。

  低通胀是因为传统CPI并没有计入资产价格(房市及股市),而金融危机后释放的大量流动性固化在地产泡沫里,固化在中长期的基建里;传统制造业产品由于过度投资(大量廉价产品供应全世界)而变得足够便宜,同时农副产品(猪肉等)在一季度涨幅不大,所以就静态看CPI并不高。但从动态看,目前资产价格高企,尤其是房价的过快上涨带来的财富效应吸纳了大量脱离制造业的资金,前期股市高涨带来的去存款化趋势明显,大量流动性在寻找出路,任何缺口都会造成价格井喷,如前期爆炒的大蒜价格。未来高企的资产价格必然会有溢出效应,体现在其它商品里。此外,输入性通胀及天气带来农产品价格异常都是下阶段要关注的不确定因素。

  现在不仅A股市场的行情动荡不已,各类观点也纷繁杂陈、争论不休,这背后折射出宏观经济基本面的复杂性。华宝兴业多策略增长基金经理牟旭东认为,目前看来,高通胀已不可避免,而高增长则依旧存疑。在此背景下,主题投资就成为更切合市场现状的投资方法,而选择合适的主题并在正确的时间下手就成为基金经理今年的重点课题。

  

  相比而言,泡沫经济管理而非CPI管理也许会成为未来工作的核心难点。目前政府已经注意到对泡沫的管理,对于股市,就是做大容量,加速IPO;对于房市,则是抑制投资需求,增加供给。

  泡沫经济管理将成经济主要课题

  

  高增长是因为金融危机后,中国和美国开出了同样的休克疗法,大量流动性释放后,弥补了停滞的经济带来的货币流通的萎缩,强行恢复了银行信用和企业活动,使经济逐步复苏。不同的是,美国的量化货币政策可以轻松收回(向商业银行发行),中国的货币大部分投放到中长期项目,不能轻易收回。但下阶段刺激政策还是要逐步退出,所以,国家期望进行结构性调整。但结构性调整并不能一蹴而就。

  2010年第一季度,CPI指数并不高,但4月以来,该指标便接连走高,虽然有观点认为通胀程度仍在可控范围,不足为虑,但是泡沫经济管理已经成为接下来中国经济的主要课题。

   1 未来市场流动性是关键

  在市场机制和经济基本面都处于变革之时,市场行情或许可以总结为预期混乱,趋势不明显。一般来说,不可能存在单边趋势,但应存在结构性投资机遇,而且往往会以某一主题进行。自上而下搜寻,如城镇化——装饰建材升级、老龄化——医疗服务趋势等等。

新萄京娱乐网址,  牟旭东告诉记者,一季度的低通胀主要是因为传统CPI并没有计入资产价格(房市及股市),而金融危机后释放的大量流动性固化在地产泡沫里,固化在中长期的基建里;传统制造业产品由于过度投资(大量廉价产品供应全世界)而变得足够便宜,同时农副产品(猪肉等)在一季度涨幅不大,所以从静态来看CPI并不高。但从动态看,目前资产价格高企,尤其是房价前期过快上涨、前期股市高涨带来的财富效应都在吸引大量资金脱离制造业,由此带来的去存款化趋势明显,大量流动性在寻找出路,因而,任何缺口都可能会造成价格井喷,如前期被爆炒的大蒜、绿豆等。未来高企的资产价格必然会产生溢出效应,逐渐体现在其他商品里。此外,输入性通胀及天气带来的农产品价格异常都是下阶段要关注的不确定因素。

  

  策略上我们或许不需要精准地预测未来,有时模糊的精确胜过精确的谬误,历史的演进往往由大家预期不到的事件推动,如一季度大家一致看好,结果股市让所有人大跌眼镜,虽然政策退出是一致预期,但准备金率上调时点提前超出预期,引起大家认为退出提前的判断,而这往往是不可预测的。同样对于房地产,政府与市场博弈成分较重,房价快速上涨带来政策的应对,这也是难以预测时点的。把握能判断的大概率趋势,把握能把握的,每次下跌或许都会变成买入的良机。

  相比而言,泡沫经济管理而非CPI管理也许会成为未来工作的核心难点。目前政府已经注意到对泡沫的管理,对于股市,就是扩大容量,加速IPO;对于房市,则是抑制投资需求,增加供给。

   “未来的市场走势取决于通胀水平。”华泰柏瑞基金经理柳军的观点,这也代表了很多机构的看法。

  再次审视成长与价值可能解释一些市场疑惑的问题。很多人疑惑业绩好、估值低的蓝筹股为什么表现很弱,而市盈率高的科技股、题材股却涨幅惊人,或许市场并没有意识到“此蓝筹非彼蓝筹”。结合市场背景看,如前几年地产实际是刚好契合中国经济发展背景,房地产作为支柱产业发展,高速增长给股东带来丰厚回报。但未来如果国家对房地产整体定位有改变,高速增长变为平稳增长,整体估值水平会下降,目前的估值下调可能就是相对合理的。再比如银行,中国的银行是世界上最好的银行,因为利差都是国家规定的,利率非市场化造就中国银行盈利最好,风险较低。但下阶段如果金融业开放程度提高,外资进入,表外业务占比提高,很显然,银行业目前的盈利率就已达到顶点,估值重心下移也是可以理解的。

  主题投资更切合当前市场

  

  相比而言,部分所谓的题材股或成长股承载了投资者对未来的预期,这与经典估值理论也并不背离,成长越迅速越确定,则给的PE越高。这类股票具有一定特点,要么有技术、规模等壁垒,要么有专用用途,最好能背靠一个高速发展的行业,如碧水源,滤丝技术处全球前三,而且拉伸强度等主要参数远远高于对手,属于水处理施工行业,对于年处理4亿吨、每吨1000元成本计算4000亿以上市场容量的行业来讲,公司的收入占比很小,上市后快速扩张带来巨大的想象空间,或许它的估值会远超大家的想象。

  一方面,对于通胀的预期居高不下;另一方面,中国经济发展却面临二次探底的风险。2008年年底以来,中国政府采取了规模庞大的经济刺激政策,天量信贷支持加上4万亿投资的拉动,使得经济迅速再回上升通道。然而,这种单纯依靠政府投资拉动的经济增长不可能长期持续,因此,未来经济发展的后续推动力在何方就成为当下最迫切待解的难题。

   2010年11月份CPI同比增速创5.1%的历史新高,而不少机构预测,2011年上半年CPI还将维持在4%以上的水平,并且有可能再次创出新高。这将导致明年的政策基调还是调物价、控制通货膨胀,明年上半年的货币政策相对于今年不太可能放松。

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  牟旭东认为,美国同样采取了基于信贷的刺激计划,但不同于中国的是,美国投放出去的货币因面向的是商业银行,因此可以轻松收回;而中国的货币大部分投放到中长期项目,不能轻易收回。但是,即使如此,政策逐步退出仍然是中国当前面临的局势。正因为迫切需要找到未来经济发展新的推动力,国家将开始大刀阔斧地开展结构性调整。不过牟旭东指出,经济的结构性调整也不可能一蹴而就。新的经济增长动力还未形成,传统经济发展又遭遇瓶颈,这是中国经济目前无法回避的问题。

  

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  不同时期做投资有不同的方法,趋势向好时,“行业配置 个股精选”往往成为投资人的普遍选择;而从2009年至今,在市场机制和经济基本面都处于变革之时,市场行情或许可以总结为预期混乱、趋势不明显。在这样的市场中,一般不可能存在单边趋势,但应存在结构性投资机遇,而且往往会以某一投资主题体现出来,因而,仓位控制与主题投资就成为赚取超额收益的主要方法。

   “预计2011年准备金的调整会比较频繁,流动性在一段时间之内仍会收紧,并且根据2010年的经验,明年上半年在流动性不足的情况下,即使观经济持续强劲但股票市场的表现还是会差强人意。” 交银施罗德基金认为。

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  从国外成熟市场的情况来看,主题投资是大型对冲基金们一致青睐的投资方式,而如何找到合适的主题并准确下手,则成为基金经理们急需解决的问题。牟旭东告诉记者,科学的预见和逻辑判断是把握主题投资的利器。从目前的政策动向来看,低端消费、新经济、区域经济等是比较值得关注的主题方向。在确定主题之后,主题能否持续、相关公司受益程度的弹性等则是要主要考虑的问题了。

  

  牟旭东认为,应该挑选那些具有一定特点的股票,要么有技术、规模等壁垒,要么有专用用途,最好能背靠一个高速发展的行业。如碧水源,滤丝技术处全球前三,而且拉伸强度等主要参数远远高于对手,属于水处理施工行业,对于年处理4亿吨、每吨1000元成本计算达4000亿元以上市场容量的行业来讲,公司的收入占比很小,上市后快速扩张会带来巨大的想象空间,或许它未来的收益会远超大家的想象。

   持有此种观点的还有信诚基金。信诚基金副总经理、首席投资官黄小坚判断,明年市场的走势更加受制于宏观政策的不确定性,因此,市场很难出现大行情或大熊市,仍将保持箱体震荡格局,要密切注意紧缩货币政策和房地产政策。

  责编:鲁孝年 美编:尹建

  

  牟旭东,毕业于华东师范大学,获硕士学位。1997年9月至2003年1月在南方证券从事证券研究工作,2003年1月加入华宝兴业基金公司,任高级分析师,2004年9月起任研究部副总经理,2007年10月起任多策略基金基金经理,2009年2月起兼任增强收益债券基金基金经理,2010年1月起兼任宝康灵活配置基金基金经理。

   华夏基金也认为,明年投资必需紧密联系政策因素,特别是对房地产、通胀等问题的政策。预测明年CPI涨幅将高于今年,但仍处于合理的水平。相对于中国强劲的经济增长和较大的通胀压力,目前利率水平仍较低,明年利率水平仍有逐渐上调的空间。

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   多家机构判断明年上半年的CPI继续高企,货币政策偏紧,由此压制大盘向上的动力,市场继续维持震荡走势。不过,对于下半年的情况有机构表示比上半年乐观,明年市场或呈“先抑后扬”态势。“明年下半年的走势要看通胀形势,如果物价下调,通胀预期能够缓解,市场将出现转机。”上海一位基金经理表示。

  

   在华泰柏瑞基金经理柳军看来,通胀的风险已经成为当前国内经济最大的不确定因素,未来市场的走势取决于通胀水平,如果通胀继续在高位运行,市场将对货币政策形成持续紧缩的一致预期,对市场形成压力,如果通胀特别是通胀预期能够缓解,市场情况将好转。

  

   “尽管政治局会议已经为明年的政策定调为积极的财政政策和稳健的货币政策,但对于‘稳健’的货币政策如何体现,市场也在走一步看一步。”他总结道。

  

  

   经济转型孕育新的投资良机

  

   2011年中国经济面临结构调整的重要课题。多家机构判断,随着经济转型力度的不断加大,在2011年及其后相当长一段时间内,很多受到“十二五”政策扶持的行业大有机会,受益于经济转型的新兴产业、大消费仍是投资主线;而在从紧的货币政策及房地产调控的情况下,未来银行、地产板块仍将承受较大压力,市场短期内“二八”转换的可能性不大。

  

   汇丰晋信指出,中国经济下一轮增长的重心逐渐明朗。按照国务院《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》预测,在未来五年的时间里,七大新兴产业都将是未来中国经济增长的主要亮点,预计“十二五”期间七大新兴产业产业增加值年平均增速约为30%左右。在七大新兴产业之中,重点看好三类行业:一是高端装备制造业;二是节能环保产业;三是新兴信息产业。其中,高端装备制造业和节能环保产业受益于传统产业的升级和改造,在现有的市场规模之上将面临持续的技术提升阶段。而位列七大战略性新兴产业首位的新兴信息产业,具体包括下一代通信网络、物联网、三网融合、新型平板显示、高性能集成电路、高端软件等,将成为高成长行业的典型代表,受益于政策扶持和需求爆发的双重拉动,正在进入爆发性的高增长阶段。

  

   农银汇理一位基金经理表示,中国正处于产业结构调整的转型期,结构性的投资机会丰富。2011年上半年投资思路将围绕国家“积极的财政政策”布局,重点把握财政支出方向和国家“十二五”产业政策方向,从中积极寻找细分行业中具有估值优势、且业绩增长确定的行业。他进一步指出,细分行业具体包括:交通网,比如轨道交通设备、建设和运营商;包括三网融合、光通信在内的信息网,一些有业绩支撑的信息设备和服务供应商;能源网,包括核电、海洋油气开发、特高压电网等,以及水利水电等行业。

  

   华商基金经理胡宇权认为,对于2011年的投资机会,将以“十二五”规划确定的经济结构调整作为投资主线,重点关注由此受益的新兴产业领域,主要包括核电和光伏、稀有金属、节能环保、高端装备、医药流通及生物医药等板块。

  

   华夏基金认为,“十二五”规划中的十大任务有巨大的指导意义。这十大任务包括:扩大内需、推进农业现代化、提高产业结构竞争力(战略性新兴产业,传统产业升级改造)、促进区域协调发展、加快资源节约型环境友好型社会转变(节能环保、资源价格改革)、科教兴国战略和人才强国战略、加强基本公共服务体系、推动文化大发展(文化产业成为支柱产业)、完善社会主义市场经济体制、实施互利共赢开放战略。具体来看,前八大任务对明年或者更长期的行业投资具有很强的方向性的指导意义。

  

   信诚基金黄小坚表示,2011年投资主线是符合国家“调结构”、“消费升级”政策的相关行业和公司,消费和战略新兴产业的政策周期长期向上,那些产能过剩和高污染、高能耗的周期性行业估值受到压制也是政策周期的必然结果。

  

   黄小坚同时指出,目前消费和战略新兴产业有估值泡沫的迹象,可能会面临调整,但调整并不意味着趋势变化。相反,这类行业和个股长期上升趋势已经越来越清晰,应当抓住每一次调整的机会,优化组合,挖掘盈利增长能够支持估值的股票。

  

   自下而上精选个股,把目光瞄准那些兼具高成长性和高确定性的优质公司,成为高估值环境下众多机构的选股策略。泰达宏利基金也表示,“十二五”规划出台,势必造就一批高倍成长、推动中国经济发展的优质中小盘股票,未来看好新兴产业中具有发展空间的十倍、甚至百倍成长股。

  

   传统蓝筹或现估值修复行情

  

   市场的声音并没有完全“一边倒”,相比于很多人紧盯大消费和新兴产业,部分人也高举大盘蓝筹估值修复的旗帜。

  

   从估值角度出发,传统行业虽然有结构转型的压力,但目前绝对和相对估值都处于底部水平,部分人士据此判断或有结构性机会。

  

   “实在太便宜了,”一位投资人士感慨道,“这些占指数相当大权重的公司应该是跌无可跌,除非宏观面出现非常负面的因素冲击,只要是保持现在这种平衡状态,这些公司应该有机会。大盘股的便宜价格是由于市场已经把风险因素都考虑进去了,因此从这个角度看有理由对明年的大盘股股行情保持乐观。”

  

   博时基金投资经理万定山认为,当前主板的估值与中小板的估值差异较大,与中小板五六十倍的估值相比,主板如金融、家电仅有10倍至15倍的市盈率,预期明年主板股票可能出现修正行情。

  

   上投摩根认为,以蓝筹为代表的板块将因其低估值及较确定的业绩增长,越来越多受到市场的关注。上投摩根基金经理罗建辉指出,目前大盘蓝筹股票估值普遍偏低,截至今年二季度末,以上证50为代表的大盘蓝筹股的估值接近2007年以来的历史最低水平,在不同市值板块中估值最低。

  

   他进一步指出,明年一季度经济触底回升后,与经济相关度较高的行业业绩会逐渐上涨,大盘蓝筹股表现优于市场的概率较大,估值也会大幅度回升,明年能给投资者带来较好投资机会的恰恰是现在不被市场看好的蓝筹股。

  

   汇丰晋信认为,转型之中的成长将成为贯穿2011年全年的投资主题,其中蕴涵着两大投资机会:一是七大新兴产业的成长性投资机会,这将孕育着一批未来数年上涨十倍以上的成长股:二是随着经济回归常态并逐步进入新一轮上升周期,周期行业有望出现估值修复行情。经济结构转型带来新兴产业的成长股机会和经济复苏带来的传统行业估值修复机会将在2011年全年相映生辉,A股市场有望在两者的共同推动下进入新一轮的震荡上升周期。

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