这并不是你所期待的债市熊市,投资者为近30年长
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10月5日 - 美国公债价格下挫,驱动收益率突破关键水平,促使一些投资者为收益率再次上扬做好准备。那可能会最终宣告持续了约30年的牛市终结。

纽约10月10日 - 对于股市投资者来说,近来公债收益率跳升或许正引发一些令人不安的似曾相识感。

10月5日 - 债券收益率在债市波动中突破关键水平,促使一些投资者为收益率再次上扬、近30年的长牛走势终于宣告结束做准备。

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在1月底和2月初时,标普500指数.SPX曾出现10%的修正,当时美国月度非农就业报告显示薪资创2009年以来最大增幅,这促使美国公债收益率加速上升,令股市投资者受到惊吓。

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资料图片:2017年6月拍摄的美元纸币。REUTERS/Thomas White/Illustration

资料图片:2017年6月,美元纸币。REUTERS/Dado Ruvic

这一次,强劲的经济数据令债市投资者感到担忧,他们周二将指标美国公债收益率推高至2011年5月初以来最高水准3.261%。

2018年1月,墨西哥Ciudad Juarez,一家货币兑换店内的美元纸币。REUTERS/Jose Luis Gonzalez

撰稿 Jamie McGeever

规模15万亿美元的美国公债市场周三遭到重挫,10年期公债和30年期公债收益率分别触及七年高点和四年高点。由于经济数据向好,且美国联邦储备委员会官员发表鹰派讲话,交易商周四再次抛售美国公债。

“利率持续上升或许是经济形势改善的体现,因此其本身并不一定对股市不利,”Baird的投资策略师Willie Delwiche说,“但利率上升的确让股市感到棘手的地方是涨得太快了。这也是跟1月情况相似的地方。”

规模15万亿美元的美国公债市场周三遭到重挫,10年期公债和30年期公债收益率分别触及七年高点和四年高点。周四交易员再次抛售美国公债,因经济数据向好,且美国联邦储备委员会官员发表鹰派讲话,与价格反向变动的收益率触及数年新高。

伦敦1月11日 - 有关中国可能放缓甚至停止购买美国公债的担忧本周再度出现。一些人曾预言一系列事件将会导致全球债券市场崩溃,这是其中的最新一起。

然后,周五公布的强劲就业报告延续债市抛售行情,推动收益率升至新的多年高点。

截至周三下午,标普500指数在不到五个交易日内已跌去近4%。不过,该指数是从纪录高位下跌的,因此股市受到的打击还不算太大。

“坚持到最后的是30年券,收益率最终突破数年高位,随着时间推移,这应使得收益率大幅上升,”管理1,230亿美元资产的DoubleLine Capital首席执行官、知名债券基金经理人冈德拉克(Jeffrey Gundlach)称。

然而,虽然美国最大债权国--中国拒绝再提供信贷将是一个重大的发展,但值得记住的是,我们之前也曾遇到过这种情形--中国动向引发担忧,以及时常有人预测35年债市牛市结束。

“坚持到最后的是30年券,收益率最终突破数年高位,随着时间推移,这应使得收益率大幅上升,”管理1,230亿美元资产的DoubleLine Capital首席执行官、知名债券基金经理人冈德拉克(Jeffrey Gundlach)称。

较高的公债收益率可能会打压股市,因为对追求收益的投资人来说债券更有吸引力了。但这也会抑制企业借贷。

投资者密切关注的一些重要水平包括:30年期公债收益率--约3.50%,指标10年期收益率--3.25%。10年期和30年期公债收益率周四分别触及3.232%和3.3920%。

过去一周美国公债收益率跳升是过去12个月中的第七次,两年期与10年期公债收益率之差扩大10个基点甚至更多。

债券收益率的上升反过来使消费者和企业的借贷成本升高,导致华尔街股价周五连续第二天下跌。股市的回落刺激了对美国公债的避险需求,从而减缓了收益率的上升势头。

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技术信号显示,债券收益率可能进一步上升,尤其是长期券种,这至少打消了随着美联储料推升短期利率时,收益率曲线倒挂的可能性。

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投资者密切关注的一些重要水平包括:30年期公债收益率--约3.50%,指标10年期收益率--3.25%。10年期和30年期公债收益率周五分别触及3.240%和3.4050%。

据高盛称,从历史上来看,债券收益率上升,只要是逐步上升,那么并不会对股市构成太大的问题。

部分偏空指标包括,美债和利率期货未平仓合约激增以及债市波动率提高。债市波动率周四已升至6月以来最高水准。

近年来有比这更为猛烈的风暴。

10年期美债收益率本周上涨将近18个基点,为八个月内最大周度升幅。30年期收益率周线上升近21个基点,是去年11月来最大周度升幅。

高盛在上周的报告中表示,举例来说,一个月内收益率上升一个标准差或不到一个标准差,目前约为20个基点,对股市来说是可管理的。

“周三的跌势促使分析师们纷纷查看历史技术图,指出可能的收益率上行目标,”Landesbank Baden-Wurttemberg副总裁Karl Haeling表示。

2013年5月至9月,美国公债收益率从1.6%飙升至3%;2015年2月至6月,从1.65%升至2.5%;2016年底的几周内,从1.7%升至2.65%。

技术信号显示,债券收益率可能进一步上升,尤其是长期券种,这至少打消了随着美联储料推升短期利率时,收益率曲线倒挂的可能性。

高盛表示,但从历史上来看,月波动一至两个标准差,或20-40个基点,将会导致标普500的回报乏善可陈。月波动超过两个标准差或40个基点,标普500的回报将为负值。

公债收益率在这波跌势的最初阶段升穿关键技术水准,招致更多卖盘出笼,打压10年期公债收益率升至七年高位。

但没有哪次真的成为转折点,全球市场依然在继续前进。从每日交易区间来衡量,去年是标普500指数有史以来波动最小的一年,美国和全球股市去年均屡创纪录高位。

部分偏空指标包括,美债和利率期货未平仓合约激增以及债市波动率提高。债市波动率周四已升至6月以来最高水准。

9月10日以来,美国10年期公债收益率上涨约28个基点,包括上周的大幅飙升。在标普500指数今年2月调整之前的一个月,10年期美债收益率上涨31个基点至2.77%,由于当时该收益率起点相对较低,所以录得了相对更大的涨幅。

债市跌势在周四早盘继续,之后卖压随着美股回落而减弱。美国政府周五1230GMT将公布非农就业报告。

目前也几乎没有迹象显示,股市的强劲涨势即将发生逆转,至少到现在为止是这样,美国股市今年伊始创出1987年以来最好的开局表现。(虽然1987年10月19日黑色星期一是美国股市历史上最糟糕的一天,但全年仍收高。)

“周三的突破促使分析师们纷纷查看历史技术图,确定可能的收益率上行目标,”Landesbank Baden-Wurttemberg副总裁Karl Haeling表示。

“对股市而言,债券收益率的变动速度要比触及的水准更为重要,”高盛策略师在一项报告中称。

是否可以说债市牛市终结,投资者对此感到犹豫不定,因为无论什么时候收益率触及技术水准,都有机会投资者涌入买进。一些分析师认为,这两天的跌势过度,如果周五的美国就业数据尤其是薪资数据不及预期,那么跌势可能迅速反转。

相对风险溢价显示,债市震荡对股市的威胁或许被夸大了。

美债收益率三天前升穿关键技术水准。卖压涌现促使10年期美债和30年期美债的收益率在周五分别上升至七年和四年高位。

本月截至10日,美国10年期公债收益率在短短七个交易日内便上涨约18个基点,涨至3.20%上方,触及逾七年最高水准。

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据国际清算银行的数据,与计入通胀的实际收益率相比,股市并不是“特别贵”。标普500指数的股息收益率接近2.5%,对于投资者而言,这比处在零附近或甚至更低的美国公债实际收益率要有吸引力得多。

分析师表示,由于收益率已经这么高,下周包括740亿美元的付息债券发行在内的美债供应将高度考验投资者兴趣。

“美国股票市场已经开始在意,并且还将继续关注,特别是如果上涨速度变得令人担忧的话,”Doubleline Capital执行长Jeffrey Gundlach上周告诉。

**未来关注的收益率水平**

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是否可以说债市牛市终结,投资者对此感到犹豫不定,因为无论什么时候收益率触及技术水准,都有机会投资者涌入买进。一些分析师认为,这两天的跌势过度。

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冈德拉克的目光已经投向30年期公债收益率,他预测如果该收益率连续两天收在3.25%上方,将发出债市空头信号。30年期收益率周四已连续第二天收在该水准之上。

从其他指标来看,美国股市看起来确实较贵。

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交易员关注的下一道30年期收益率技术位将是3.39-3.40%区域,之后是3.50%。

在法国兴业银行的分析师看来,美国股市3%的风险溢价(即投资者购买风险较高的股票而不是买债券所获得的补偿)远远低于30年平均水准。“美国股市比当前水平更贵的时候只出现过一次,是在2000年互联网泡沫前后,”他们警告称。

**未来关注的收益率水平**

根据Canaccord Genuity分析师Brian Reynolds的说法,过去10年之内收益率若出现上升,走势皆比当前这次更快、涨幅更大,包括2009、 2010、2013、2015、2016及2018年初等。

交易员还聚焦指标10年期公债,其心理支撑水准在3.25%,这是多数分析师对2018年收益率预估区间的高端。

但法国兴业称,欧元区ERP约为4.5%,处在30年平均水平左右,表明股票相对于债券没有被高估。日本ERP为4%,表明股价仍低廉。

冈德拉克的目光已经投向30年期公债收益率,他预测如果该收益率连续两天收在3.25%上方,将发出债市空头信号。30年期收益率周四已连续第二天收在该水准之上。

Reynolds在一份报告中指出,“就我们所观察到的迹象而言,我们认为这是持续九年半的牛市中的又一次短暂拉回,多头行情还能延续3-5年的时间。”

他们也关注10年期和30年期收益率在周末之前是否会分别测试3.125%和3.25%。

要改变这样的形势,债券价格就得大跌、收益率跳升。

交易员关注的下一道30年期收益率技术位将是3.39-3.40%区域,之后是3.50%。

根据LPL Research资深市场策略师Ryan Detrick的说法,自1996年以来的12个10年期公债收益率走升时期,标普500指数在每段时期结束时的水平都比开始时要高,这进一步证明就算公债收益率上升,股市仍能上涨。

美国债市下周一将因哥伦布日假期休市。

**继续推进**

交易员还聚焦指标10年期公债,其心理支撑水准在3.25%,这是多数分析师对2018年收益率预估区间的高端。

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彭博周三报导,负责评估中国外汇储备管理的官员已建议放缓或停止购买美国公债。该消息令股市受到冲击,美债收益率则升至多月高点。

美国债市周一因哥伦布日假期休市。

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**收益率曲线变陡**

此后政府消息人士周四对称,有关中国考虑减缓或暂停增持美债的消息有可能引用错误消息来源,也有可能是一条假消息。中国外管局随后发出的新闻稿证实了报导的准确性。外管局新闻稿并指出,中国外汇储备始终按照多元化、分散化原则进行投资管理,保障外汇资产总体安全和保值增值。市场也因此恢复平静。

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一大疑虑在于,从短期相关性来看,股票和债券价格看来愈发一起波动。这类走势令投资人感到不安,因为若资产价格朝同一方向发展,其投资组合可能面临剧烈变动。

随着对收益率曲线可能即将反转的担忧消退,交易商正在关注2至10年期的这一段曲线,认为在33个基点上方的阻力位很关键。他们指出,在突破这道阻力之后,在达到50个基点附近之前都没有很强的技术支撑。

但此一事件表明,各个市场、尤其是债市对中国在美债市场缩手、以及其对于这波多头走势的意义非常敏感。

**收益率曲线趋陡**

“如果没有债市作为天然的冲击缓冲,股市将面临很大挑战,”DataTrek Research联合创始人Nicholas Colas表示。

8月时,该收益率曲线触及逾10年来最平水准,引发对曲线发生倒挂的忧虑。

亿万富翁级别的投资人葛罗斯(Bill Gross)和冈德拉克(Jeffrey Gundlach)本周警告称,2018年将会是坎坷的一年。骏利亨德森投资基金经理人葛罗斯称,债券陷入熊市目前已经得到了“确认”。DoubleLine Capital的冈德拉克则表示,标普500指数可能再涨15%,但全年会收跌。

随着对收益率曲线马上就要倒挂的担忧消退,交易员认为两年/10年期债券利差站上约33个基点阻力水准是个关键。他们并指出在该水准之后,一直到约50个基点前没有强劲支撑位。

与年初时相比,当前市况有一方面可能令人担忧。

自上世纪以来,收益率曲线倒挂一直是预测经济走向衰退的可靠指标。美国之前三次经济衰退的12个月至18个月前,收益率曲线均出现倒挂。

如果市场将崩溃,那么近期的历史表明中国在美债的操作,不太可能成为触发因素。

回溯到8月,收益率曲线触及逾10年来最平水准,利差约为18个基点,引发曲线将倒挂的担忧。

根据美国商品期货交易委员会的数据,芝加哥期权交易所波动率指数期货空仓相对于多仓的合约数量显示,押注市场走势平稳的仓位高于市场回调前的水平。

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从2014年中到2017年1月,中国外汇储备减少了1万亿美元至略低于3万亿美元。原因包括积极抛售美债,中国在2014年初时持有1.3万亿美元美债,到去年1月降至约1万亿美元。

自上个世纪以来,收益率曲线倒挂一直是经济正迈入衰退的可靠指标。过去美国三次经济衰退之前都曾出现收益率曲线倒挂12-18个月。

这可能是投资者感到自满的一个潜在迹象。

**已然看空**

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分析师将关注美国商品期货交易委员会每周五公布的数据,观察周三市场重挫前投资者的债券和利率期货持仓情况。

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**已然看空**

编译 汪红英/戴素萍/刘秀红/张明钧/王灿;审校 徐文焰/高琦/王丽鑫/许娜

9月25日当周,投机客持有的10年期美债期货净空仓创纪录高位。另一方面,基金经理所持美国10年期公债净多仓触及纪录高点。

减持美债的市场影响如何?债券价格进一步上涨,美国10年期公债收益率降至1.36%,为二战以来最低。但华尔街经受住了2015年末至2016年初的颓势,迄今大涨25%。

分析师将关注美国商品期货交易委员会每周五公布的数据,观察周三市场重挫前投资者的债券和利率期货持仓情况。

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要说变化,如今美国指标公债对中国等国比2016年时更具吸引力了,当时的美债收益率比现在逾2.50%的水平低100个基点还多。

9月25日当周,投机客持有的10年期美债期货净空仓创纪录高位。另一方面,基金经理所持美国10年期公债净多仓触及纪录高点。

编译/审校 王丽鑫/李爽/徐文焰/杜明霞/李婷仪/张若琪/张涛

全球最大的债券基金之一--太平洋投资管理公司的Dan Ivascyn周三对表示,如果债市进一步走软,他将考虑在其投资组合中增加美国公债。

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此外,市场对美国及其他高评级主权债的强劲需求一如既往。美联储及其他主要央行或许正在淡出量化宽松,但民间买家正准备接手。

**波动率窜升**

德意志银行认为,由于受到央行QE购债计划的排挤,民间投资者在抢不到主权债的情况下转进企业债及高收益债券等风险资产,所以现在民间投资者的公债持仓与没有实施QE的时期相比偏低。

市场波动率劲扬可能预示收益率将再度上升。分析师指出,这拉高了固定收益期权及衍生品的价格,导致债券经理及交易商的对冲成本更为高昂。

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债市遭遇抛压,推动波动率升至6月以来高位。

养老金和保险基金的资产与负债必须匹配。他们有更长期、更保守的投资展望,而传统上安全性及流动性最佳的公债恰好符合这个要求。

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他们购买公债时对价格较为敏感,所以尽管以历史标准而言,债券价格较高而收益率较低,民间投资者仍然摩拳擦掌准备进场。

编译/审校 张涛/李婷仪/李爽/戴素萍/龚芳/杜明霞/张荻

眼下债市或许有点震荡,但还称不上大地震,至少现在还没到那个程度。就像摩根士丹利的Matthew Hornbach周四所说的:“你可以着手你的业务,继续推进。”

编译 张涛/汪红英/侯雪苹/李爽/李婷仪 审校 龚芳/白云/张明钧/刘秀红/徐文焰

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